◎금융시장의 인플레이션 예상

LG경제연구원 '금융시장의 인플레이션 예상'

금융시장에서 형성된 기대인플레이션율을 물가연동국채와 이자 및 원금이 분리되어 거래되는 STRIPS를 이용하여 추정하였다. 추정 결과에 따르면 금융시장에서는 올해 연말 이후 물가상승률은 낮아지고 경기둔화가 부각되면서 통화정책 기조가 완화될 것으로 보고 있다. 
 
고유가와 원자재 가격 상승으로 올해 9월 현재 우리나라의 물가상승률은 5.1%에 이르렀다. 2008년 7월 이후 유가가 하락하고, 미국발 금융위기가 전세계로 확산되면서 원자재 수요가 감소할 것이라는 전망 속에 공급 측면에서의 물가압력이 서서히 축소되고 있다. 하지만 인플레이션에 대한 우려는 여전히 크다. 각국 중앙은행들의 경기진단을 보더라도 경기둔화와 더불어 여전히 인플레이션에 대한 경각심을 늦추지 않고 있는 것으로 나타났다.
 
기대인플레이션율이 중요한 이유 
 
중앙은행들의 경기진단에는 기대인플레이션에 대한 우려도 빠짐없이 등장한다. 예를 들어 한국은행 총재는 지난 8월 정책금리를 인상한 후 기자간담회에서 “이번 금리인상은 높은 물가상승세로 인해 인플레이션 기대심리가 확산될 소지를 줄이기 위한 것”이라고 설명하였다. 유럽중앙은행(ECB)도 지난 9월 기자간담회에서 “중장기적인 인플레이션 기대가 물가안정에 부합하도록 하는 것이 필수적”이라고 하여 인플레이션 기대가 정책 결정에 영향을 주는 주요한 변수임을 밝혔다.
 
인플레이션 기대란 미래의 물가상승률에 대한 경제주체들의 예상을 뜻하며, 그것을 수치화한 것을 ‘기대인플레이션율’이라고 한다. 기대인플레이션율은 그들의 경제 행위에 큰 영향을 미친다. 일례로 근로자들은 임금계약을 체결할 때 실질임금을 보전하기 위해서 다음해 물가수준을 예측하여 임금협상에 임한다. 신상품 출시를 계획하는 기업들은 자신과 소비자들의 기대인플레이션율에 맞추어 가격을 설정한다. 이처럼 기대인플레이션율은 경제주체들이 예상하는 물가상승률이지만 실제 물가에도 큰 영향을 주고 있다. 더구나 최근처럼 유가와 원자재가 높은 수준을 유지하는 상황이라면 1970년대처럼 물가가 지속적으로 상승하는 상황을 걱정하지 않을 수 없고, 인플레이션이 장기적인 성장을 저해할 수 있다는 점에서 기대인플레이션의 추이는 중요하다고 할 수 있다.  
 
설문조사를 통한 기대인플레이션율 추정 
 
기대인플레이션율을 추정하는 방법에는 우선 일반 소비자들을 대상으로 물가전망을 조사하는 것이 있다. 미국의 경우 미시건대학교에서 실시하는 조사가 있고, 우리나라에서는 한국은행이 분기별로 발표하는 소비자동향조사 항목에 물가수준에 대한 전망과 인플레이션 예상이 포함되어 있다. 그리고 민간이나 국책 연구소들이 발표하는 물가상승률 전망치를 활용하거나 경제전문가들을 대상으로 설문조사를 하여 추정하는 방법도 있다.
 
<그림 1>은 2007년 1월부터 소비자들이 예상하는 향후 1년 간의 인플레이션율과 실제 소비자물가 상승률을 비교한 것이다. 소비자동향 조사 결과를 보면 2008년 4월까지만 하더라도 소비자들은 물가에 대해 비교적 낙관적인 인식을 갖고 있었다. 예를 들어 지난해 8월에 예상한 향후 1년 간의 물가상승률은 2.8%였으나, 2008년 8월의 물가상승률은 5.6%에 이르러 소비자들의 예상과는 상당한 차이를 보였다. 소비자들은 물가상승률이 4%대에 달한 후에야 낙관적인 태도를 바꾸었으며, 그에 따라 기대인플레이션이 점차 상승하는 모습을 보이고 있다. 가장 최근인 2008년 9월 조사에 따르면 소비자들은 향후 1년간 물가상승률이 4.4%에 달할 것으로 예상하여 유가 하락에도 불구하고 물가는 여전히 불안할 것이라는 인식을 갖고 있는 것으로 나타났다.  
 
전문가들의 인플레이션 예상도 일반인들과 비슷한 움직임을 보이고 있다. <표>는 한국은행이 은행과 증권 분야의 경제전문가들에게 향후 1년간의 물가상승률 예상치를 설문을 통해 조사한 내용이다. 이를 보면 전문가들도 일반인과 마찬가지로 물가에 낙관적인 견해를 유지하다가 물가가 크게 상승한 2008년 3분기 이후에야 예상 물가상승률을 크게 높인 것으로 나타났다. 한편 경제전문가들의 물가상승률 예상치를 보면 2008년 3사분기에는 5.3%로 2분기보다 1.7%p 상승하여 향후 1년간 물가상승률에 대해서 다소 우려하고 있는 것으로 나타났다.  
 
물가연동국채를 활용한 기대인플레이션율 추정 
 
마지막으로 물가연동국채를 이용하여 금융시장에서 형성된 인플레이션 기대를 추정하는 방법이 있다. 물가연동국채는 물가가 오르면 그만큼 원금과 이자를 조정해주기 때문에, 물가연동국채의 수익률에서 명목국채의 수익률을 뺀 수치가 금융시장에서 예상하는 인플레이션율(BEI·Breakeven Inflation Rate)이라고 간주할 수 있다. 그러므로 금융시장에서 형성된 기대인플레이션율은 두 국채간 수익률 차이로 대략적으로 추정할 수 있다. 이러한 가정하에서 추정된 기대인플레이션이 <그림 2>의 BEI이다. 우리나라에서는 뚜렷하게 나타나지 않지만, 일반적으로 BEI는 실제 인플레이션율을 3개월 정도 선행한다고 알려져 있다(<그림 2> 참조).
 
이와 같이 물가연동국채와 명목국채 간의 수익률 차이를 이용하여 기대인플레이션율을 추정하는 방법은 간편하여 많이 이용되는 편이다. 하지만, 두 국채의 만기와 듀레이션(이자율의 변동에 따른 수익률 변화를 나타냄)이 같지 않기 때문에 정확한 인플레이션 기대를 추정하기 위해서는 이를 조정해 주어야 한다. 아울러 두 채권의 발행량과 유통량의 차이에서 기인하는 유동성 프리미엄도 감안해야 한다. 왜냐하면 물가연동국채는 유동성이 명목국채에 비해 떨어져 수익률이 높게 형성됨으로써 기대인플레이션이 실제보다 낮게 추정되는 경향이 있기 때문이다.  
 
현재 우리나라에서 발행되는 물가연동국채와 명목국채의 만기 사이에는 6개월 정도 차이가 있고 물가연동국채의 발행량이 명목국채에 비해 훨씬 적어 양 국채간 수익률 차이 그대로를 기대인플레이션율로 간주하기는 곤란하지만 계산이 간편하기 때문에 그대로 사용하는 경우가 많다.   
 
이처럼 물가연동국채를 이용하여 기대인플레이션을 측정하는 방법은 다른 조사와는 달리 비용이 거의 들지 않는다는 장점이 있다. 일반인을 대상으로 하는 설문조사는 조사원 고용, 설문 및 처리 등에 상당한 비용이 들지만 위에서 설명한 방법은 채권 거래 관련 통계만 있으면 쉽게 기대인플레이션율을 측정할 수 있다. 결과를 얻는데 소요되는 시간이 짧다는 것도 이 방법의 장점이다. 전문가나 일반인을 대상으로 하는 설문은 자주 시행할 수 없으나 물가연동채권을 이용한 방법은 매일 기대인플레이션을 측정할 수 있는 장점이 있다.  
 
STRIPS과 물가연동국채를 이용한 기대인플레이션율 추정 
 
BEI를 이용한 기대인플레이션 추정 방법은 앞서 설명한대로 유동성 프리미엄을 고려하지 않기 때문에 기대 인플레이션을 과소평가하는 경향이 있다. 본고에서는 이를 보완하여 STRIPS와 물가연동국채를 이용하여 기대 인플레이션을 추정하였다. <그림 3>은 이 방법을 이용하여 추정한 결과를 나타낸 그림이다. 이 방법에 의한 추정치는 명목국채보다 기대인플레이션이 높고 실제 인플레이션을 좀더 정확하게 예상하는 것으로 나타난다.
 
물가연동국채와 STRIPS를 이용한 기대 인플레이션 추정 결과에 따르면 금융시장에서는 2008년 10월까지는 물가상승률이 높은 수준을 유지하다 11월 이후 안정세로 돌아서 12월의 소비자물가 상승률이 전년동기대비 4% 중반이 될 것으로 기대하고 있다. 이를 통해 미국발 금융위기가 지속되면서 세계 경기가 하락세로 접어들어 인플레이션에 대한 우려는 점차 사라지고 경기둔화와 신용경색이 금융시장의 주요 관심사항이 될 것이라는 점을 예상할 수 있다.
 
이처럼 금융시장에서의 기대대로 인플레이션이 연말 이후 어느 정도 안정된다면 우선 경기둔화에도 불구하고 인플레이션 우려 때문에 금리를 동결하였던 통화당국이 정책금리 인하를 고려할 가능성이 높다. 그리고 물가 오름세에 따라 상승하였던 시중금리도 점차 낮아지면서 기업과 가계의 이자부담이 다소 완화될 것으로 기대된다. 이는 가계의 가처분 소득을 늘리는 효과를 가져와 내수 위축을 완화시키는 계기로 작용할 것이다. 아울러 정책방향이 명확해지면서 경제전반의 불확실성과 심리적인 불안감이 해소되는 계기가 될 수 있을 것으로 기대된다.  <끝>