◎위안화, 글로벌위기 완충 역할에서 불안 확산 요인으로

LG경제연구원 '위안화, 글로벌위기 완충 역할에서 불안 확산 요인으로'

갑작스런 위안화 절하가 중국경제에 대한 불안심리를 자극하고 미국금리 예상 등과 맞물려 글로벌 금융불안을 확대시키고 있다. 위안화 환율이 안정세를 되찾았지만. 추가 절하 여부 등 위안화 환율의 향방에 대한 불확실성은 여전하다. 중장기적으로도 중국의 점진적인 자본시장 개방, 시장친화적인 환율제도로의 이행 등과 더불어 위안화 환율의 불확실성과 변동성은 커질 전망이다. 

지난 8월 중순 글로벌 금융시장을 뒤흔들었던 위안화 절하 쇼크는 표면상 진정 국면을 보이고 있다. 8월 11일부터 13일까지 3일간 위안화 기준환율이 4.5% 절하된 뒤 추가적인 절하는 멈춘 상태다. 기준환율을 중심으로 움직이는 시장환율도 같은 기간 3.0% 절하된 후 기준환율과 비슷한 달러당 6.39위안 수준에서  등락하고 있다. 

위안화 환율은 안정세를 찾았지만 글로벌 금융시장의 불안은 쉽게 진정되지 못하고 있다. 전격적인 위안화 절하가 중국경제에 대한 불안심리를 자극한 데다 미국의 금리인상 예상 등과 맞물려 세계경제에 대한 우려가 커지고 있기 때문이다. 향후 중국과 미국의 상반되는 통화정책 방향 등을 배경으로 위안화 환율의 향방에 대한 불확실성이 여전하다. 중장기적으로도 중국의 자본자유화 및 환율시스템 개혁 조치가 이어지면서 위안화 환율의 변동성과 불확실성이 커질 전망이다. 

시장환율과의 괴리를 줄이고 환율의 시장결정 기능을 높이기 위해 단행 

이번 위안화 절하 조치는 중국 정책당국이 환율결정방식을 바꾸는 과정에서 나타날 수밖에 없었던 상황으로 해석된다. 관리변동환율제도를 채택하고 있는 중국은 주요 교역상대국을 중심으로 통화바스켓을 구성하고 해당 통화들의 움직임을 감안하여 매일 기준환율을 고시해 왔다. 시장환율은 기준환율의 일정 범위(현재는 상하 2.0%) 내에서 움직이도록 되어 있어 기준환율이 중요하다. 그런데 바스켓을 구성하는 통화별 비중이나 구체적인 환율결정방식이 알려져 있지 않다 보니 위안화 환율 결정이 자의적이고 투명성이 없다는 비판을 받아 왔다. 

중국 정책당국은 지난 8월 11일부터 보다 시장친화적인 방향으로 환율결정방식을 변경했다. 지난 2005년 현재의 관리변동환율제도가 도입된 이래 10년 만에 환율제도 개혁에 나선 셈이다(<표 1> 참조). 새로운 방식에 따르면, 시장조성자는 전일 종가를 중심으로 외환수급, 주요 통화가치 변화 등을 고려하여 위안/달러 환율을 제출하고 이를 취합하여 정책당국이 당일의 기준환율을 결정한다. 

중국 정책당국은 지난해 12월 이후 인위적으로 기준환율을 시장환율보다 낮게 유지해 왔다. 정책당국이 외환시장에 존재하는 위안화 절하 압력과 절하 기대를 억눌러 왔던 것이다. 그런데 이번에 시장환율을 반영하여 기준환율이 결정되는 방식으로 바뀜으로써 기준환율과 시장환율과의 괴리가 한꺼번에 해소되면서 위안화가 일시에 절하된 것이다(그림 1> 참조). 

위안화 절하 압력 해소, 수출 부양, 환율결정방식 개선이라는 다목적 효과 

중국 정책당국이 위안화 절하가 예상되는 상황에서 환율결정방식을 바꾼 것은 곧 위안화 절하를 용인한 것과 마찬가지다. 이러한 중국 정책당국의 의도를 두고 시장에서는 갖가지 해석이 제시되었다. 우선 중국경제 위축에 대한 우려가 가시지 않으면서 중국 정책당국이 마침내 위안화 절하 카드까지 빼 들었다는 의견이다. 지난 7월 중국의 수출이 8.3% 감소한 것이 그 배경이라고 본다. 

지난 몇 년간 위안화가 상대적으로 크게 절상된 점을 감안하면 중국기업의 환율경쟁력이 꾸준히 악화된 것은 사실이다. 올해 7월 기준으로 위안화의 실질실효환율(BIS 추정)은 지난 2010년말 대비 30% 가량 절상된 상태이다. 같은 기간 베네수엘라를 제외하고는 최고 수준의 절상 폭이다. 유로화와 엔화가 각각 9%, 32% 절하된 것과 대비된다(<그림 2> 참조). 그러나 위안화 절하를 통한 수출 확대는 소비 및 내수확대를 통한 경제불균형 완화를 내세우고 있는 중국 정책당국의 경제운영 방향과 배치되는 것이다. 중국 정책당국이 큰 폭의 위안화 절하를 추진하는 지의 여부는 향후 위안화 환율의 움직임에 달려 있는 것으로 아직은 불확실하다. 다만 현재로서도 위안화가 소폭 절하되면서 수출기업의 수익성 개선과 경쟁력을 다소나마 높이는 효과를 낼 수 있게 되었다. 

또 하나는 위안화가 IMF의 특별인출권(SDR) 구성 통화로 편입되도록 하기 위해 취한 조치라는 주장이다. 사실 위안화 절하가 목적이었다면 기준환율을 시장환율에 가깝게 조정하는 것으로도 가능했겠으나, 명시적으로 환율결정방식을 변경하면서 이를 공표했다. 환율결정의 투명성과 유연성, 시장 친화성을 높인다는 정책의지를 대외적으로 표명한 것이다. SDR 가치를 결정하는 통화바스켓은 달러, 유로, 엔, 파운드로 구성되어 있다. 중국은 위안화 국제화의 일환으로서 SDR 바스켓 통화의 편입을 중요시하고 있다. 준비통화로서 위안화가 국제적으로 인정받고 위안화 수요가 늘어날 수 있는 기회이기 때문이다. SDR 구성 통화로 편입되기 위해서는 위안화의 태환성 제고 등 갖추어야 할 조건이 적지 않아 이번 조치만으로는 역부족이다. 다만 IMF가 요구하는 조건에 부합하는 방향으로 한 발 더 내디딘 것은 분명하다. 시장에서의 위안화 환율 결정을 지속적으로 요구해 온 IMF도 이번 조치를 두고 환영하는 논평을 내놓은 바 있다. 

중국으로서는 시장친화적 환율결정 시스템의 도입으로 국제적인 명분을 얻고 어느 정도의 위안화 절하 효과를 내면서 시장의 절하 기대를 해소하는 등 다목적의 효과를 거둔 셈이다. 

삼중고에 직면하여 단행한 불가피한 선택일 수도 

중국 정책당국이 환율 유연성 확대에 나선 이면에는 고전적인 경제학 이론인 불가능한 삼위일체(impossible trinity)라는 삼중고 (trillema)에서 벗어나기 위한 불가피한 선택으로도 이해된다. 자본이동 자유화, 독립적인 통화정책, 환율안정의 세가지 목표는 동시에 달성하기가 어렵다. 자본시장이 개방된 상황에서 환율안정을 이루면서 독립적인 통화정책을 수행하는 것은 제약될 수밖에 없다. 빈번한 자본유출입에 따른 환율변동을 막기 위해서는 상시적인 외환시장 개입에 나서야 하는데, 이로 인해 통화량의 변화가 발생할 수밖에 없기 때문이다. 따라서 독립적인 통화정책 여력을 갖기 위해서는 자본유출입에 따라 발생하는 환율 변동을 감수해야 한다. 

비슷한 상황이 최근 중국에서 나타나고 있다. 중국은 아직도 자본이동에 대한 규제가 많은 나라이기는 하지만, 그 동안 자본시장 개방을 꾸준히 추진해 왔다. 지난해 말에는 후강퉁을 통해 중국 자본시장에 대한 외국인들의 접근도가 높아졌다. 내국인의 해외투자도 완화되어 왔다. 그 결과 자본유출입이 커지고 있다.
지난해 하반기부터는 자본의 해외유출 압력이 커지는 모습이었다. 중국은 경기급락을 막기 위해 지난해 말부터 네차례의 금리인하와 세차례의 지준율 인하에 나섰다(<그림 3> 참조). 미국금리 인상이 예상되는 상황에서 중국의 통화완화와 경기둔화 추세는 자본의 해외유출 요인으로 작용할 수밖에 없다. 최근 순직접투자가 줄어드는 추세이고 순증권투자는 올들어 마이너스로 반전되었으며, 순기타투자(주로 대출)와 오차및누락에서 비롯되는 자본유출 규모는 확대 추세다(<그림 4> 참조). 

이로 인한 위안화 절하 압력이 존재했음에도 불구하고 중국 정책당국은 환율 안정에 나섰다. 지난해 중반 4조달러에 달하던 외환보유액이 올해 7월말 3조6,500억 달러 수준으로 줄어든 것은 이를 반영한다(<그림 5> 참조). 유로화 및 엔화 표시 외화자산의 달러화 평가액이 줄어든 것도 영향을 미쳤지만 자본유출로 인한 위안화 절하를 막기 위해 시장개입을 통해 외환 매각에 나선 것이 외환보유액 감소의 주된 원인이다. 

중국의 막대한 외환보유액 규모를 감안할 때 환율 안정을 위한 외환 매각으로 외환보유액이 줄어드는 것은 큰 문제가 아닐 수도 있다. 그러나 외환 매각은 시중의 위안화 유동성을 흡수하는 효과를 나타내 경기부양을 위한 통화완화 정책기조에도 배치될 수밖에 없다. 

과거 위안화 기준환율이 시장환율과 괴리되더라도 시장환율은 기준환율로 회귀하는 경향을 보였다. 기준환율이 정책당국의 의지를 나타내 주는 것이고 이를 유지할 정책당국의 능력에 대한 믿음 때문이다. 그러나 최근 몇 달간 시장환율이 기준환율을 상회하면서 낮아지지 않은 것은 미국과의 경기상황에 따른 통화정책 차이로부터 야기되는 위안화 절하 기대가 외환시장 내에 강하게 형성되어 있었던 것을 반영한다. 미국이 금리를 인상하기 시작하면 중국 정책당국이 직면하는 어려움은 더욱 커진다. 그 이전에 환율 결정을 시장친화적인 방식으로 변경하여 환율 수준을 현실화하고 시장 기능을 높여 대응하고자 하는 의도인 것이다. 

위안화 환율의 불확실성과 변동성 증대 예상 

최근 위안화 환율이 안정세를 회복했으나 향후 중국경제 상황과 자본유출입의 변화에 따른 환율의 불확실성이 존재한다. 자본유출 압력이 이어지면서 위안화가 절하 압력을 받을 가능성이 여전하다. 미국은 시기가 문제일 뿐  금리인상이 예상되고 있고 중국은 경기상황에 따라 추가 통화완화의 가능성이 열려 있기 때문이다. 

중장기적으로도 위안화 환율의 불확실성과 변동성은 점차 높아질 것으로 예상된다. 그 동안 위안화 환율이 정책당국의 의중에 따라 주로 경상수지 상황을 반영하여 결정되어 온 관계로 위안화는 절상 추세였다. 이러한 위안화 절상 흐름은 이미 지난해부터 바뀌기 시작했다(<그림 6> 참조). 경상수지 흑자가 줄어들면서 일방적인 위안화 절상 압력이 완화된 때문이다. 과거 위안화가 절상 추세를 이어온 데에는 미국과 IMF가 지속적으로 제기해 온 위안화 저평가 주장을 중국 정책당국이 수용해 온 측면도 있다. 현재도 미국은 여전히 위안화 저평가 주장을 거두지 않고 있으나, IMF는 이제 위안화가 저평가되어 있지 않다는 견해다. 자본자유화와 더불어 자본흐름이 커지면서 위안화 환율에 미치는 영향력이 커진 영향도 위안화 환율의 불확실성을 높이는 요인이다. 중국 정책당국은 앞으로도 자본이동에 대한 제한을 꾸준히 완화해 나갈 움직임이어서 자본유출입이 보다 빈번해지고 유출입 규모가 커질 것으로 예상된다. 

중국 정책당국은 구체적인 일정을 밝히지 않았지만 시장친화적인 환율결정방식으로의 개혁을 지속해 나간다는 방침이다. 외환거래 시간을 연장하는 것과 함께 자격요건을 갖춘 외국기관의 외환시장 참여를 허용하고 역외시장과 역내시장간의 환율 괴리를 줄여 나간다는 계획이다. 또한 외환시장 발전과 거시, 금융 여건을 고려하여 양방향으로의 환율 유연성을 높이도록 할 예정이다. 이를 위해 현재 상하 2%인 환율변동폭도 점진적으로 확대될 전망이다. 수년 내 자유변동환율제도로의 이행도 예상해 볼 수 있다. 

자본이동에 대한 규제가 더욱 완화되고 환율결정이 점차 시장 친화적인 방식으로 바뀌어 나갈 경우 위안화 환율의 변동성과 불확실성은 높아질 수밖에 없을 것이다. 이미 위안화 환율의 변동성은 점진적으로 높아지고 있는 추세다(<그림 7> 참조). 

우리나라 및 주변국에 대한 금융, 경제 불안정성 확대 요인 

위안화의 갑작스런 절하는 중국경제와 연관성이 높은 국가들을 중심으로 글로벌 금융 불안을 높이는 요인으로 작용하고 있다. 위안화 절하 이후 주요국의 환율 변화를 살펴보면, 주로 아시아 신흥국이나 자원수출국의 통화가치가 급락한 것으로 나타나고 있다(<그림 8> 참조). 

지난 글로벌 위기를 거치면서 아시아 신흥국의 통화가치는 위안화의 움직임에 크게 영향을 받는 모습이다. 위안화를 달러화에 대해 다시 유동화시키기 시작한 2010년 6월 이후 주요 아시아 통화와 위안화 간의 상관관계는 이전에 비해 높아진 것으로 나타나고 있다. 국가별로 차이는 있지만 엔화보다는 위안화와의 연관성이 전반적으로 높은 모습이다(<표 2> 참조). 우리나라의 원화 역시 위안화와의 상관관계가 위기 이전의 0.15에서 위기 이후 0.25로 높아졌다. 원화의 엔화에 대한 동조성은 아베노믹스가 진행된 2012년 12월 이후 높아진 상태이나, 그 이전 시기에는 전반적으로 높지 않았고 시기별로 차이를 드러냈다. 향후 위안화의 변동성이 커지면서 우리나라 원화를 비롯하여 아시아 통화들은 위안화와의 동조성이 더욱 높아질 가능성이 높다. 

그 동안 위안화가 절상 추세를 유지하거나 안정적인 수준에 머무르면서 아시아를 중심으로 주변 신흥국은 위안화의 상대적 절상에 따른 경쟁력 증대 효과를 누려 왔다. 지난 몇 년간 중국 위안화는 미국 달러화와 함께 꾸준히 절상되면서 신흥국이나 세계경제의 안정을 지지하는 역할을 한 셈이다. 과거에도 신흥국이나 세계경제가 어려움에 처할 때마다 중국의 환율정책은 글로벌 금융시장과 세계경제 안정에 기여했다. 지난 94년 관리변동환율제도로 이행하면서 단행했던 대폭의 위안화 절하가 아시아 외환위기의 원인으로 작용한 면이 지적되나, 아시아 외환위기가 발생한 후에 중국은 위안화 환율을 장기간 고정시켰다. 지난 2008년 9월 글로벌 금융위기가 발생했을 때에도 역시 2010년 6월까지 위안화 환율을 안정적으로 운영했다. 자국 금융, 경제 안정을 위한 목적이 강한 것이었지만, 신흥국을 비롯한 여타 국가들의 통화가치가 급락하는 시기에 위안화의 동반 절하를 막은 셈이다. 그러나 과거와 달리 현재는 위안화 환율의 불확실성이 높아지면서 주변 신흥국의 금융, 경제 불안을 야기하고 글로벌 금융불안을 확대시키는 요인으로 작용하고 있다. 

우리나라 역시 중국경제에 대한 높은 의존도와 해외시장에서 중국기업과의 경합관계로 인해 위안화 절하의 부정적인 효과가 큰 나라로 분류되고 있다. 아직 환율 면에서 중국과의 경쟁력이 크게 손상될 정도는 아니다. 원화가 동반 약세인 데다, 이전에 원화가 크게 절하되어 현재 위안당 185원 수준의 원화는 지난해 말에 비해 여전히 위안화에 대해 4% 가량 절하된 상태이다(그림 9> 참조). 위안화 절하와 원화의 동반 약세에 따른 득실도 해외시장에서 중국기업과의 경쟁 여부, 중국시장에 대한 수출 비중 등 개별 기업과 산업이 처한 상황에 따라 엇갈릴 수 있다. 다만 현재는 중국경제에 대한 불안심리와 위안화 환율의 방향에 대한 불확실성이 미국 금리인상 예상 등과 맞물리면서 우리나라로부터 외국인 투자자금의 이탈을 가속시키는 요인이 되고 있다. 

중장기적으로도 위안화 환율의 불확실성과 변동성이 커지는 방향으로 간다면 우리나라를 비롯한 신흥국으로서는 자국 금융시장과 경제의 변동성을 높이는 요인이 하나 더 생기게 된 셈이다. 당장은 아니더라도 중국 의존도가 높은 국가들은 장래 달러화보다는 위안화 금융과 위안화 환율의 중요성이 더 높아질 수도 있다. 현재는 무역 결제 및 차입통화로서 달러화의 비중이 높아 달러화에 대한 환율의 안정성이 중요하다. 그러나 중국 의존도가 높은 국가들의 경우 중국발 충격이 자국 금융시장과 경제에 미치는 영향을 완화하기 위해서는 대위안화 환율이 점점 더 중요해질 것이다. 자국통화와 위안화의 동조화로 인해 장래 위안화 결제와 위안화 차입 등 위안화 금융을 높여야 할 필요성이 커지고, 이는 다시 자국 통화가치를 달러화보다는 위안화에 대해 안정시킬 필요성을 높이는 요인으로 작용할 것이다.  <끝>