◎'글로벌 임밸런스 지속 가능한가'

LG경제연구원 '글로벌 임밸런스 지속 가능한가'

<그림 1> 미국의 누적경상수지 적자와 순채무 추이 jpg 150x108 9.8 KB jpg 300x216 31.1 KB jpg 471x339 15.6 KB <그림 2> 미국의 소득수지 추이 jpg 150x107 10.5 KB jpg 300x213 34.3 KB jpg 468x333 21.1 KB <그림 3> 각국 투자가의 글로벌화 수준 검증 : 선진국의 저축률과 투자율의 비교 jpg 150x66 7.5 KB jpg 300x132 24.4 KB jpg 567x250 19.0 KB

(서울=뉴스와이어) 2007년07월23일-- 미국의 대규모 쌍둥이 적자를 전 세계의 다른 국가들이 보전하는 소위 글로벌 임밸런스(Global Imbalances) 현상의 지속 여부는 세계 경제의 장기전망에 중요한 변수로 지적되고 있다. 이 글에서는 중장기적 시각에서 글로벌 임밸런스 현상의 지속 가능성을 점검해 보았다.

Ⅰ. 달러화 중심 글로벌 시스템의 향방

세계경제가 유례를 찾기 어려울 정도로 호조를 보이고 있다. 2004년 이후 세계경제는 평균 5%를 넘는 높은 성장률을 기록하고 있으며, 금년에도 미국경제가 2%대 성장세에 그치는 데도 불구하고 세계경제는 5% 정도의 높은 성장이 예상되고 있다.

세계경제 호황과 글로벌 임밸런스의 불안한 공존

하지만 세계경제의 이러한 호조는 미국의 막대한 경상수지 적자라는 시한폭탄과의 미묘한 균형 위에서 이루어지고 있다. 1990년대 중반 이후 미국의 경상수지 적자규모는 매우 빠르게 증가해 왔다. 美상무부 경제분석국(BEA)에 따르면 지난 1996년의 경상수지 적자 규모는1,248억 달러로 GDP의 1.6%에 지나지 않았으나 10년만인 2006년에는 그 규모가 8,115억 달러에 달해 GDP의 6.1%까지 증가한 것으로 나타났다.

이에 따라 2000년대 들어 만성화되고 있는 미국의 경상수지 적자를 보전(refinance)하기 위해 해마다 엄청난 규모의 자본이 미국으로 다시 유입되고 있다. 국제통화기금의 자료에 따르면 외국인직접투자, 채권 및 주식투자, 파생상품투자 등을 포함하는 미국의 자본수지 흑자 규모가 1996년 1,311억 달러에서 2006년에는 7,168억 달러까지 늘어난 것으로 확인되었다.

경상수지 적자로 빠져나가는 자금이 고스란히 다시 미국으로 환류 되고 있는 것이다. 이와 같이 미국의대규모 경상수지 적자를 전 세계의 다른 국가들이 보전하는 소위 ‘글로벌 임밸런스(Global Imbalances)’ 현상의 지속여부는 세계 경제의 가장 큰 화두가 되고 있다.

2006년에만 8,000억 달러를 넘는 천문학적인 경상수지 적자를 기록한 미국 경제와 달러화에 대한 신뢰가 만약 붕괴된다면 세계경제는 커다란 혼란에 빠질 수밖에 없을 것이다.

그러나 미국의 막대한 적자에 대한 우려는 1980년대부터 제기되어 왔던 문제였음에도 불구하고 아직까지 미국경제와 달러화가 붕괴되지 않은 것도 사실이다.

미국의 경상수지 적자는 기축통화인 달러화를 전 세계에 공급하는 글로벌 유동성 증가의 원인이었다. 그리고 이러한 현상이 오랫동안 지속된 결과, 미국의 경상수지 적자는 세계경제 속에서 고착화된 관행처럼 받아들여진 측면도 있다. 특히 2000년대 들어 BRICs를 중심으로 한 신흥시장의 본격적인 성장 과정에서 미국의막대한 경상수지 적자는 글로벌 유동성을 확대시켜 신흥시장의 성장세를 가속화시키는 연료의 역할을 하고 있다고 할 수 있다.

주요 개도국들은 경상수지 흑자가 누적되자 이로 인한 자국 통화의 평가 절상을 억제하기 위해 외환시장에 개입해 달러화를 매입해 왔다. 이러한 과정에서 신흥시장의 유동성 공급이 확대되어 성장세가 가속화되는 한편 미국과 달러화에 대한 신뢰도가 유지되는 것을 기반으로 미국이 계속 적자를 확대시켜, 신흥시장의 흑자와 성장세 가속화라는 순환구조가 형성된 것이다.

미국의 막대한 경상수지 적자에도 불구하고 달러화가 기축통화로서의 지위를 유지함에 따라 세계경제의 글로벌화와 성장세가 더욱 가속화되고 있다고 할 수 있다. 하지만 이와 같은 글로벌 시스템이 영원하리라는 보장은 없을 것이며, 언젠가는 이러한 불안한 균형이 조정될 수밖에 없을 것이라는 우려섞인 견해가 제기되고 있다.

이 글에서는 현재와 같이 미국의 막대한 적자에도 불구하고 달러화가 붕괴되지 않는 현재의 글로벌 시스템의 특징을 살펴보고, 달러화 위기를 몰고 올 수 있는 불안 요인들을 점검해 본다. 아울러 주요국의 저축·투자 갭 측면에서 글로벌 임밸런스의 지속 가능성을 좀 더 장기적인 관점에서 진단해 보고자 한다.

과거 20년 이상 지속된 미국의 막대한 경상수지 적자에도 불구하고 달러화의 신뢰가 유지되고 있는 것은 미 달러화 중심의 글로벌한 자금 순환 시스템이 유지되기 때문으로 판단된다. 그러나 이러한 글로벌 시스템을 유지시키는 요인과 함께 붕괴시킬 수 있는 불안 요인도 상존하는 만큼 달러화 중심의 글로벌 시스템이 장기적·점진적으로 약화될 것으로 보인다.

미국의 경상수지 적자 지속 가능성 문제

미국의 경상수지 적자는 2006년에 8,115억 달러로 미국GDP의 6.1%에 달했으며, 순 대외채무는 2조 5,396억 달러로 GDP의 19.2%를 기록하였다. 순 대외채무에 대한 금리 부담을 현재 장기금리 수준인 5%로 가정할 경우 미국의 대외 금리부담은 연간 GDP의 1%나 된다. 미국의 2006년 실질경제성장률이 3.3%였기 때문에 만약 연간 1% 정도에 달하는 대외 이자자금 부담이 지속적으로 발생하고, 이것이 계속 확대된다면 미국경제는 도저히 견딜 수가 없을 것이다.

이에 따라 여러 경제학자들이 미국의 경상수지적자의 지속이 불가능하다고 지적해왔다. 미국프린스턴대학의 크루그만교수는 1985년의 논문에서 완만한 달러 화약세만으로 미국의 경상수지 적자를 줄이기가 어려울 것이며, 2008년경에는 미국의 GDP 대비순채무비중이 46%에 달할것이라고 예상하였다. 아울러 이러한 수준은 도저히 유지 불가능하기 때문에 그 이전에 달러화 위기가 발생할 수 있다고 경고한 바 있다. 또한 미국 국제경제연구소(IIE)의 캐서린 만(Mann.C.L.)은2002년 논문 등에서 저축·투자 균형, 국제자금흐름등의 측면에서 미국의 경상수지 적자확대가 장기적으로 지속 불가능하다고 주장했다. 미국의 경상수지적자 규모가 각국의 경상수지흑자합계액과 비슷한 규모로 확대돼 각국의 순저축 대부분이 미국으로 투자되어야 하는 상황은 지속불가능하다고 본 것이다.

경상수지 적자는 문제 없다는 낙관론

그러나 이러한 비관론과 달리 과거 20년 이상 미국의 막대한 경상수지 적자가 누적되었음에도 불구하고 달러화위기가 발생하지 않았기 때문에 미국의 경상수지 적자는 큰 문제가 아니라는 주장도 제기되고 있다.

국제금융론의 대가인 맥키논(McKinnon)은 2001년 논문에서 달러화는 기축통화로서 안정된 구매력을 유지하고 있고, 그 외에도 글로벌 결제통화로서, 또한 자산을 보존하는 준비통화로서의 가치도 있기 때문에 달러화 위기와 같은 현상은 발생하기 어렵다고 주장하고 있다.

또한 미국 UCSC대학의 둘리(Dooley) 교수 등은NBER(국립경제연구위원회)에 기고한 여러 논문에서 2차 세계대전 이후 1970년대 초까지 계속된 브래튼 우즈체제의 부활(Revised Bretton Woods System)을 주장하고 있다. 브래튼 우즈 체제는 미국 달러화의 교환성확보를 위해 미국 정부는 각국 중앙은행에게 달러화와금의 교환을 보장하고, 각국은 달러화와 자국통화의 환율수준을 유지하기 위해 노력하는 고정환율 시스템이었다.

둘리 교수에 따르면 아시아 각국이 외환시장에 개입해서 미국채 매입 등을 통해 외환보유고를 늘리면서 달러화 가치를 뒷받침하는 구조는 전후(戰後)의 미국을 중심으로 한 고정환율 시스템과 구조적으로 유사하다는 것이다. 글로벌 시스템의 주변(周邊)에 있는 아시아 각국에서 중심(中心)인 미국으로의 국제자금 흐름이 안정적인 상황이기 때문에 미국은 경상수지 적자를 해결할 필요가 없다는 것이다. 그리고 미 달러화 중심의 국제금융시스템을 기반으로 한 아시아 각국의 수출 주도형 성장전략이 아시아를 넘어서 다른 신흥시장으로 확산될 것이라고 주장하고 있다.

한편, 도이체방크 증권 일본지사의 무샤료지(武者陵司) 부회장도 2007년에 발표한 저서「신제국주의론」에서현재의 국제통화 시스템은 지폐에 불과한 달러화가 세계의 기축통화로서 확고한 위치를 차지하는 진정한 ‘달러화본위제’ 라고 주장하고 있다. 그에 따르면 미국은 전세계를 경영함으로써 다음과 같은‘제국이익’을 얻고 있다고 한다. 그것은 ▲ 미국계 다국적기업의 초과이윤(중국의 무역수지 흑자도 상당 부분은 미국기업의 수출소득에 기인하고 있음) ▲ 미국식 기준이나 비즈니스 모델의 글로벌화에 따른 미국기업의 수익성 제고 효과 ▲ 미국의 고수익 대외투자자산과 외국인의 저수익 대미투자자산간의 수익률 격차 ▲ 미국계 글로벌 금융기관의 각국 산업에 대한 영향력 확대와 고수익성 ▲ 달러화의 교환 가치에서 달러화 지폐의 발행 비용을 뺀 이익을 의미하는 통화발행특권(seigniorage benefit) 등이다. 그는 이러한 미국의 제국이익이 국제수지 통계에 제대로 반영되지 않고 있기 때문에 미국이 적자에 허덕이고 있는 것으로 보일 뿐이라고 주장하고 있다.

이상 살펴본 바와 같이 미국 경상수지 적자에 대한비관론자의 견해는 달러화의 신뢰가 유지되고 있는 현실을 잘 설명하지 못한다는 약점이 있다. 다만, 미국의경상수지 적자에 별 문제가 없다고 인식하는 낙관론자의 주장들 역시 단편적인 사실을 확대 해석하거나 일시적 현상이 영원할 것으로 보는 오류를 범할 수도 있다.

쉽게 바꾸기 어려운 관행

본고에서는 달러화의 신뢰가 유지되고 있는 이유를 다음 네 가지로 나누어서 보기로 한다. 첫째, 기축통화로서 달러화가 사용되어 왔던 관행을 바꾸기가 쉽지 않다는 점이다. 기축통화라는 것은 군사적인 영향력, 글로벌한 자금 결제와 자금흐름을 뒷받침할 수 있는 효율적인 국제금융시장과 글로벌 금융기관의 존재를 필요로 한다. 이러한 측면에서 미국의 글로벌한 군사 네트워크, 막대한 유로 달러시장의 존재, 미국계 글로벌 금융기관의 지속적인 영향력 확대 등을 고려하면 미달러화가 단시일 내에 기축통화로서의 지위를 상실할 가능성은 낮은 것이 사실이다. 세계 각국의 외환보유고에서 달러화가 차지하는 비중은 1999년 말의 71.0%에서 2007년 3월 말에는 64.2%로 소폭 떨어진 데 그치고 있으며(IMF조사, 日本經濟新聞, 2007.7.8), 유로는 아직 20%대에 머물고 있다.

순 채무의 팽창을 억제하는 금융이득

둘째, 미국 경상수지의 누적에도 불구하고 미국의 순 채무의 팽창을 억제하는 금융이득을 들 수 있다. <그림 1>과 같이 미국이 순 채무국으로 전락한 1986년 이후의 경상수지 적자의 누계금액은 2006년에는 5조 7,471억 달러, 명목GDP의 43.4%에 달해 크루그만 교수가 불가능하다고 진단한 수준에 근접해 있다. 하지만 실제 미국의순 채무 규모는 2조 5,396억 달러에 그치고 있다.

대외 순 채무는 경상수지 적자의 누적 금액만큼 늘어나거나 금리 부담을 고려하면 이를 훨씬 능가할 수 있는 데도 불구하고 미국의 순 채무는 경상수지 누적적자의 절반 이하에 그치고 있다. 미국의 경우 대외투자 자산의 가치가 외국인의 대미 투자자산의 가치에 비해 훨씬 빠르게 확대되어 왔기 때문에 이러한 현상이 발생한 것으로 보인다. 외국 중앙은행은 외환보유고의 상당 부분을 금리가 낮은 미국 재무성 증권이나 미국 글로벌 은행의 예금자산에 투자하고 있는 반면, 미국은 세계 각국의 고수익 자산에 투자하고 있다.

사실, 미국이 대외채무에 대해 지불하고 있는 이자등과 대외채권에서 확보하고 있는 소득간의 차이를 나타내는 소득수지는 계속 흑자를 기록하고 있다. 미국이 막대한 대외채무에 따른 이자로 인해 경제성장률이 떨어질 것이라는 주장은 아직 현실화되지 않고 있는 것이다. 일반적으로 소득수지 흑자는 대외 채권국이어야 가능한 일임을 감안하면 미국을 일반적인 채무국으로 보기 어려운 측면이 있다. 그리고 미 달러화의 지속적인 하락으로 미국 투자가의 해외자산의 가치는 상승하는 한편 외국투자가들의 미국 내 투자 자산 가치는 지속적으로 하락하는 효과도 장기화되고 있다. 미 달러화의 약세가 경상수지적자를 개선하는 효과는 상대적으로 미미하지만, 이러한 자산효과를 통해 미국의 대외 순 채무를 줄이는 효과가 즉각적으로 나타나고 있는 것이다.

글로벌한 금융통합화

셋째, 글로벌한 금융통합 효과를 들 수 있다. 미국이 세계 각국에서 자본을 끌어 모아서 이를 재투자함으로써 대외채무를 자동적으로 줄이는 메커니즘이 가능한 것은 세계 각국 금융시장의 통합이 계속 진행되고 있기 때문이다. 세계 경제와 금융시장이 통합되고 달러화가 외국에서도 마치 국내통화와 같이 통용된다면, 국가간 거래의 결과로 나타나는 경상수지는 더 이상 큰 의미를 갖지 못하게 된다는 것이다.

실제로 각국 투자가들의 행동은 <그림 3>의 투자/저축률의 비교에서 확인된 바와 같이 2000년대 들어서 급격하게 글로벌화 되고 있는 것으로 나타나고 있다.

원래 각국의 투자가들은 자국 자산을 해외자산보다 선호하는 홈 바이어스(Home Bias)가 강하기 때문에 각국간의 저축이전이 활발하지 않았다. 따라서 각국은 장기적으로 저축률에 상응한 규모로 투자를 하기 때문에 투자율과 저축률은 45도선에 가까운 1대 1의 관계를 유지해 왔다. 이러한 관계는 Feldstein & Horioka가 처음으로 추정한 1980년대 이전까지는 저축이 투자에 미치는 영향력 계수가 1에 근접할 정도로 매우 높았지만 <그림 3>과 같이1990년대 0.6이었던 영향력계수가 2000년대에는 0.06까지 떨어진 것으로 나타났다.

선진국 투자가들의 경우 2000년대 들어 과거의 홈바이어스가 크게 약화되면서 글로벌화 되었다고 할 수있을 것이다. 이는 그동안 미국정부가 미국식 글로벌 스탠더드를 내세워서 각국 금융시장의 개방화와 글로벌화에 주력한 데 따른 결과라고도 할 수 있다.

실물거래를 능가하는 금융자산

넷째, 미국의 경상수지 적자가 아무리 방대해도 이를 훨씬 능가하는 금융자산 잔액이 글로벌하게 축적되고 있다. 각국 자산시장이 통합되고 미국을 중심으로 순환되는 구조가 구축된 가운데 각국의 금융자산이 팽창하고 있어서 상대적으로 규모가 작은 경상수지 적자에 대한결제가 문제없이 이루어지고 있는 것이다.

세계각국의 경상수지총액은 2006년 기준으로8,394억 달러로 미국의 경상수지 적자의 97% 수준이다. 그럼에도 불구하고 각국이 미국 이외에도 투자를 하고 미국의 대외적자 결제에도 문제가 없는 것은 세계 각국의 금융자산이 막대한 규모로 확대되고 있기 때문인 것으로 보인다. 세계최대의 자산대국인 미국의 금융자산의 경우도 2006년 기준으로 명목 GDP의 9.7배인 129조 달러에 달하고 있으며, 이는 미국순채무의 50배 이상이나 되는 규모이다.

실제로도 2006년 중 미국에 들어온 외국인 자금은1조 8,596억 달러였으며, 이는 미국의 경상수지 적자의 2.3배에 달하고 전 세계의 경상수지 흑자 규모를 훨씬 능가하는 수준이다. 현재 규모가 급성장하고 있는 글로벌한 자본거래에 있어서 경상수지와 같은 실물거래는 일부에 불과하며, 미국의 연간 경상수지 적자 규모도 세계 외환시장의 하루 거래량의 절반도 안 되는 실정이다(2004년 BIS조사 기준). 선진국을 중심으로 글로벌 경제의 스톡(stock)화가 진행되는 가운데 자산시장 거래의 결과에 따라서 경상수지 적자를 훨씬 능가하는 규모의 자금이 미국으로 유입되고 있는 것이다. GDP에 대한 자산시장의 규모가 확대 추세를 보이는 경제의 스톡화 현상이 선진국, 개도국 가릴 것 없이 확산되고 있어서 전통적인 논리로만 경상수지 적자를 볼수 없는 측면이 있다.

미국 경상수지 적자의 누적이 지속될 전망

이상과 같은 요인들은 미달러화가 막대한 경상수지 흑자에도 불구하고 신뢰를 유지할 수 있게 하고 있다고 할 수 있다. 이에 따라 미국 정부도 증세와 소비 억제 등 내수 둔화를 유도해 경상수지 적자를 줄이려는 정책을 취할 가능성은 낮다고 할 수 있다.

오히려 미국 정부는 중국 등 신흥시장에 대해 금융시장의 개방화나 글로벌 스탠더드를 수용하라는 압력을 높여 미국 중심의 글로벌 금융순환 구조를 더욱 강화하는 데 주력할 것으로 보인다. 미국 정부는 강한 달러를 강조하면서 외국인 투자가들의 신임을 유지하는 데 주력하는 한편, 적절한 시기에 달러화의 완만한 약세를 유도하여 대외채무의 실질적 가치 절하와 미국의 해외자산 가치 확대에 주력할 것으로 보인다.

미국 주도 글로벌 시스템의 위험 요인

결국 미국이 현재의 글로벌 금융순환 시스템을 강화할 경우 막대한 경상수지 적자에도 불구하고 달러화 붕괴는 당분간 발생하지 않을 공산이 크다. 그러나 현재와 같은 시스템 자체에 내재된 위험 요인을 간과할 수는 없다.

첫째, 달러화를 중심으로 한 글로벌 시스템이 유지되는 핵심적 요인 중 하나는 신흥시장이 확대된 경제 및 무역 규모에 맞게 외환보유고를 늘리는 한편 저가격 제품을 글로벌 시장에 수출하여 세계적으로 인플레이션 압력을 완화하는 것이라 할 수 있다. 따라서 이러한 신흥시장의 지속적 발전에 차질이 발생할 경우 달러화 위기가 올 수 있다. 브래튼 우즈체제가 붕괴될 시점에서도 전후복구를 완료한 일본이나 유럽 각국에서 과잉노동력이 해소되고 인플레이션 압력이 발생한 바 있다.

이러한 상황에서 미국이 과도하게 달러를 공급했기 때문에 국제금리가 상승하면서 달러화 위기가 발생한 것이다. 이와 같이 신흥시장에서 과잉노동력이 해소되고 성장 동력이 고갈될 경우 달러화 중심의 글로벌 시스템의 유지는 어려워질 것으로 보인다. 다만, 현재의 신흥시장 국가들이 과거일본이나 유럽에 비해 훨씬 막대한 과잉노동력을 가지고 있음을 감안하면 신흥시장의 성장 동력이 고갈되는 사태는 단기적으로 발생할 가능성은 낮다고 할수있다.

둘째, 미국 주도의 글로벌 시스템의 기초는 미국 해외자산의 고수익률과 여타국이 보유하고 있는 대미 자산의 저수익률에 있기 때문에 이것이 역전될 경우, 미국은 이자 부담이 급증할 수 있다. 이 경우 미국의 경제성장에 타격을 받게 되고 달러화 위기가 현실화될 수 있다. 미국의 금융 패권과 미국계 글로벌 금융기관의 경쟁력을 고려하면 이러한 수익률 역전 현상은 당분간 발생할 가능성이 낮아 보인다. 하지만 중국이나 러시아 등은 과거의 일본이나 한국과 달리 SWF(국가자산운영기관 :Sovereign Wealth Fund)를 활용해서 외환보유고를 적극적으로 운영하여 미국 국채를 매입하지 않더라도 수익률을 끌어 올릴 가능성이 있다. 1960년대 말 이후 브래튼 우즈체제가 붕괴 과정에 들어갔을 당시 프랑스 등의 기타 선진국들이 넘치는 달러화를 금으로 교환하기 시작한 바와 같이 아시아 각국이 미국 주도 글로벌 시스템의 핵심인 미국계 글로벌 금융기관이나 다국적 기업,거대자원 기업들을 잇달아 매수할 가능성이 있다.

셋째, 보호주의 강화가 대두될 위험성도 있다. 중국을 비롯한 아시아 각국들이 SWF를 통해 선진기업을 매수하려는 움직임에 대해서 미국을 비롯한 선진국들이규제를 강화할 가능성이 있다. 만약 이것이 미국의 보복조치를 유발해서 대미 자금 유입에 부정적인 영향을 주는 보호주의의 악순환이 발생한다면 자유로운 글로벌자금순환 시스템이 붕괴될 위험성도 있다.

결국 장기적으로는 달러화에 대한 불안이 가중될 수 있기 때문에 기타 선진국이나 개도국들의 협력체제가 계속 중요한 역할을 할 것으로 보인다. 글로벌 시스템에서 선진국이나 개도국이 모두 혜택을 보는 시대가되었기 때문에, 각국은 극단적인 마찰을 피하고 통화협력체제를 유지하면서 점진적인 국제통화 제도의 변화에 적응해 나갈 것으로 보인다...이지평 연구위원