◎거시경제정책, 추가 확장 여지 있다

LG경제연구원 '거시경제정책, 추가 확장 여지 있다'

2001년 이후 재정과 통화정책 기조를 분석한 결과 재정정책은 전반적으로 균형재정이라는 틀 내에서 경기변동에 대처한 것으로 보인다. 2001~2007년의 경우 재정정책은 대체로 긴축기조를 유지한 반면 2008년 이후에는 성장률 악화에 확장기조로 대응한 것으로 분석할 수 있다. 그렇지만 2012년에는 성장률이 2.3%로 낮은 가운데서도 재정은 긴축기조를 나타내었다. 최근 2년간은 완화기조로 분석된다. 

통화정책의 경우 대체로 정책금리의 움직임은 중앙은행의 금리 수준을 설명하는 통화준칙(테일러 준칙)에 부합하는 것으로 보인다. 그리고 2005~2007년 중에는 긴축적, 2008~2011년 중에는 완화적인 기조로 분석된다. 그렇지만 2008년 금융위기 이후 성장률과 물가상승률이 하락하면서 중립적 명목금리도 하락하였을 가능성을 고려할 필요가 있다. 2010년 이후의 낮아진 명목금리 수준을 고려한다면 2012년 이후 통화정책은 완화가 아니라 긴축에 가까운 수준으로 보인다. 

2014년 재정은 확장적으로 분석되나 균형재정이라는 제약조건하에서 완화적이다. 그렇지만 재정의 경기안정화도 건전재정 못지 않게 중요한 정책목표이므로 재정의 경기 대응능력은 높일 필요가 있어 보인다. 통화정책의 경우 과거에 비해 실질 및 명목 중립금리가 낮아진 것을 감안할 경우 현재의 통화기조는 긴축 내지는 중립에 가까울 것으로 보이며 통화당국의 분석대로 우리경제가 잠재성장 수준을 하회하는 상황이라면 금리인하의 여지가 크다. 
  

< 목 차 >
 
1. 재정정책의 기조 분석
2. 통화정책 기조 분석
3. 재정 및 통화정책의 조합분석
4. 재정·통화정책, 경기 대응 확대할 여지 
  

거시경제 정책기조가 변하고 있다. 지난 7월 24일 발표된 ‘새 경제팀의 경제정책 방향’은 지금까지의 ‘소극적 거시경제정책’을 ‘확장적’으로 전환할 것임을 예고하였다. 재정측면에서 기금운용계획을 변경하고, 재정집행률을 높이며 민간부문의 선투자를 지원함으로써 총 11.7조원의 지출 확대를 계획하고 있다. 금융 및 외환정책에서는 정책금융을 확대하고, 각종 지원펀드를 조성하여 29조원의 추가적인 신용공급을 계획하고 있다. 이처럼 재정 및 금융정책이 확장적인 기조로 전환되면서 거시경제정책의 다른 축인 통화정책도 영향을 받고 있다. 확장적 재정정책에 완화적 통화정책이라는 조합에 대한 기대가 높아지면서 시중금리가 크게 하락한 것이다. 실제로 3년 만기 국고채 금리는 7월 24일 이후 줄곧 하락하여 현행 정책금리(2.5%)에 거의 근접한 수준에 이르고 있다(<그림 1> 참조). 

이와 같은 거시정책 기조변화의 배경에는 4월 이후 악화된 민간소비가 있다. 우선 2013년 3/4분기 이후 전분기 대비 0.8% 내외의 견조한 회복세를 지속하던 민간소비가 지난 4월 세월호 사건 이후 크게 위축되었고 그 여파가 2분기 내내 지속되었다. 최근 발표된 2/4분기 성장률(속보치) 수치는 이를 뒷받침하고 있다. 성장률은 전분기 대비 0.6% 상승하는데 그쳤으며, 민간소비는 오히려 0.3% 뒷걸음질했다. 7월의 소비자동향지수 중 현재경기 판단부문은 4월 이후 큰 폭으로 하락하였다. 소비와 투자심리가 크게 위축된 상황에서 발표된 확장적 거시경제정책은 실제 효과는 제쳐두고서라도 심리적인 효과는 작지 않을 것으로 보인다(<그림 2> 참조). 

그렇지만 이러한 정책방향은 지난 1분기까지의 거시경제정책과는 상당한 온도차이가 있다. 2013년 하반기에 발표된 중기 재정운용계획은 2017년까지 균형재정을 목표로 GDP 대비 재정적자 비율을 점차 줄여가는 것으로 되어 있다. 통화정책도 ‘앞으로의 금리방향은 인하보다는 인상일 것이라는’ 신임 한국은행 총재의 4월 발언을 감안하면 향후의 정책방향은 완화보다는 긴축에 가까울 것으로 해석할 수 있다. 그러므로 확장적 거시정책으로의 전환이 의미하는 것은 그간 경제상황에 비해 거시경제정책이 다소 낙관적으로 대응하여 왔거나 경제상황에 대한 인식이 변화했다는 것이다. 그렇다면 우선 그간의 재정, 통화정책의 기조를 일정한 기준을 세워 진단한 후 앞으로의 성장과 물가전망을 기초로 향후의 경제정책 방향을 도출할 필요가 있다. 
  

1. 재정정책의 기조 분석 
  

정부의 재정정책 기조를 판단할 수 있는 가장 손쉬운 지표는 재정수지이다. 그리고 재정수지는 통합재정수지와 관리대상 수지로 나눌 수 있다. 통합재정수지는 예산과 기금의 모든 지출과 수입을 합하여 산출된다. 그리고 관리대상 수지는 통합재정수지에서 사회보장성 기금(국민연금 기금, 사립학교교직원 연금, 고용보험 기금, 산업재해보상보험 및 예방기금)을 제외한 수지를 말한다. 사회보장성 기금을 제외하는 이유는 이 기금의 수지는 중장기적인 미래지출을 위한 것으로 해당 연도의 재정활동의 결과로 보기 어렵고, 기금의 성숙도에 따라 대규모 흑자나 적자가 발생하여 해당 연도의 재정활동을 판단하는데 효과적이지 않기 때문이다. 

재정정책 기조를 판단하기 위해서 우선 간단하게 2001년 이후 관리대상 수지를 살펴보자. 관리대상 수지(이하 GDP 대비)는 2001년 1.3%의 적자를 보였으나 이후 2002~2007년까지는 평균 0.1%의 적자를 보여 이 기간 중에는 대체로 균형재정을 추구한 것으로 볼 수 있다. 그리고 2008년 글로벌 금융위기 이후를 보면 2008년에는 1.1%의 적자, 2009년에는 3.8%의 적자를 기록하였다. 이후에는 4년간은 1%대의 적자를 보였고 2014년에는 1.8%대의 적자가 예상된다. GDP 대비 적자규모만 본다면 2008년 이후에는 확장적 재정기조가 유지된 것으로 볼 수 있다(<그림 3> 참조).(이하에서 2014년의 재정규모나 수지는 최근 발표된 41조원 규모의 경기부양책은 제외하였다. 우선 국민주택 기금 등은 기금 수요자의 의도에 따라 효과가 결정되기 때문에 정부가 지출을 결정하는 본예산과는 차이가 있어 실제 재정수지에 미치는 영향이 불확실하다. 그리고 공공금융기관을 통한 금융확대의 경우에는 재정에 포함되지 않기 때문이다.) 

경기순환에 대한 재정측면의 대응을 판단하기 위해서는 재정수지 수준을 성장률과 비교할 필요가 있다. 단순히 재정수지가 적자를 기록하였다는 것만으로는 불충분하다. 경기둔화가 지출보다 큰 수입 감소를 초래하는 경우도 감안해야 한다. 또한 경기상황에 비해 재정수지가 크게 악화되지 않았을 가능성도 배제할 수는 없기 때문이다. 

이를 위해서 명목잠재성장수준을 도출한 후 실제 명목성장률과의 차이를 GDP 갭으로 설정하였다. 우선 우리경제의 명목잠재성장률은 2011년 8%를 기록한 후 점차 하락하여 2014년에는 5.2%로 추정되었다. 이를 실질성장률과 GDP디플레이터로 분해할 수 있는데, 양자 모두 하락하는 양상이 나타난다. 이처럼 실질과 명목을 따로 구한 것을 조세수입은 실질성장률뿐만 아니라 명목에도 영향을 받기 때문이다(<그림 4> 참조). 

이 과정을 통해 도출한 GDP갭과 관리대상 수지를 비교하면 재정기조를 추정할 수 있다. 지난 2001년 이후 14년간의 GDP갭과 관리대상 수지간의 평균적인 관계를 비교하여 재정기조를 추정하였다(<그림 5> 참조). 그리고 평균적인 관계로부터 도출된 재정수지 추정치보다 실제 재정수지가 크면 긴축적, 추정치보다 작으면 확장적으로 간주하였다. 우선 2001~2008년 중 관리대상 수지는 GDP 갭의 변화에 크게 반응하지 않았다. 이 기간 중에는 지난 14년간의 평균적인 재정기조에 비해서 재정수지가 흑자를 보이거나 적자폭이 작아 재정은 긴축적인 수준으로 분석된다. 이는 1997년 외환위기로 인해 발생한 국가부채에 대한 반응으로 보인다. 1997년 부실채권과 사회안전망 확대를 위해 대규모 재정적자가 이루어지면서 국가부채는 GDP 대비 20%p 이상 상승하였다. 

반면 2009~2010년에는 미국발 금융위기로 인한 전 세계적인 경기하강에 따라서 관리대상 수지도 악화되는 모습이다. 그리고 2011~2013년 중에는 경기상황에 부합하는 수준의 적자를 나타내었다. 마지막으로 2014년의 재정기조는 경제성장률 전망치(LG경제연구원)와 1% 수준의 GDP디플레이터 변동률을 감안한 경우 확장기조를 유지하는 것으로 분석된다. 

통합재정으로도 비슷한 결과 

다음으로는 국제적으로 통용되는 IMF의 재정충격지수(fiscal impulse)를 이용하여 재정기조를 분석할 수 있다. 재정충격지수는 관리대상이 아닌 통합재정 수지를 이용하여 구할 수 있다. 재정충격지수는 앞서 구한 명목잠재성장률, 실제 성장률, 총수입, 총지출을 이용하여 경기변동효과를 제거한 재정수지(CAB, Cyclically Adjusted Balance)를 매년 산출하여 직전 해의 CAB에서 당해 연도의 CAB를 차감하여 이 수치가 영보다 크면 재정 확장, 그렇지 않으면 재정긴축으로 분류한다. 

재정충격함수의 분석결과는 관리대상 수지와 크게 다르지 않다. 그 중에서 2008년 금융위기 이후의 기간만을 본다면 금융위기가 발발하고 경기가 급락한 기간인 2008~2009년 중에는 재정확장기조가 이어지면서 경기상황에 부합한 대응을 한 것으로 보인다. 그렇지만 경제성장이 잠재수준에 도달하지 않았던 2011~2012년의 경우에는 큰 규모는 아니지만 긴축기조로 선회하여 경기를 끌어내리는 요인으로 작용한 것으로 보인다. 결국 이 기간 중에는 재정측면에서 경기하강에 제대로 대응하였다고 보기는 어렵다. 그리고 2013~2014년의 경우는 다시 확장기조로 돌아섰으며 여전히 성장측면에서도 GDP갭이 남아있는 것으로 분석되어 적정 수준의 대응으로 볼 수 있으나 2014년의 경우 2013년보다 경기완화 수준은 줄어든 것으로 보인다. 

분석결과를 요약하면 다음과 같다. 2008년 금융위기 이전의 재정기조는 대체로 확장보다는 긴축기조로 분석된다. 그리고 2008년 금융위기로 인한 경기침체에 대응한 재정기조는 적정한 방향으로 운영되었다. 그렇지만 이후 2011~2012년 중에는 평균성장률이 3.0%에 불과하여 회복세가 강하지 않았는데도 재정기조는 긴축으로 선회하였다. 이는 금융위기 기간 중 늘어난 국가부채를 해소하고 미국, 유럽 등 선진국에서 발생한 국채위기에 선제적으로 대응하기 위한 것으로 보인다. 마지막으로 2013~14년 중 재정기조는 다시 확장으로 분류될 수 있으나 2014년의 경우 전년에 비해 크기가 작았다. 
  

2. 통화정책 기조 분석 
  

2008년 금융위기 이후 금융안정이라는 목표가 추가되기는 하였으나 중앙은행인 한국은행은 물가안정을 주된 목표로 설정하고 있으며, 이를 달성하기 위해서 물가안정 목표제(인플레이션 타케팅)를 실시하고 있다. 물가안정 목표제에서 중앙은행은 물가상승률 목표를 제시하고 이를 달성하기 위해서 정책금리(한국은행 기준금리)를 결정한다. 현재 물가안정 목표는 소비자물가지수를 기준으로 2013~15년 연평균 2.5~3.5%로 설정되어 있다. 그렇지만 현재 소비자물가 상승률을 감안할 때 이 목표 구간에 이르기는 어려워 보인다. 2013년 소비자물가는 1.3% 상승하는데 그쳤고, 올해 1~2분기 상승률은 각각 1.1%와 1.6% 수준이다. 이를 감안할 때 물가가 목표구간에 들어가기 위해서는 2014년 하반기와 2015년 중 소비자물가상승률이 5% 이상으로 높아져야 한다. 

이처럼 낮은 소비자물가 상승률만을 감안하면 통화정책을 완화적이라고 판단하기는 어려워 보인다. 지난 7월에 발표된 한국은행의 인플레이션 보고서에서도 2012년 이후 우리경제의 성장이 잠재성장 수준에 못 미치고 최소한 2015년 상반기까지도 이러한 현상이 지속될 것으로 분석하였다. 한국은행의 분석대로라면 소비자 물가상승률이 목표에 미치지 못하고 GDP갭도 마이너스를 기록하는 상황이다. 이를 토대로 보면 2012년 이후 한국은행의 통화정책 기조는 긴축적이라고 판단된다. 

물론 소비자물가 상승률이 낮은 것이 단순히 수요부진에만 기인하는 것은 아니다. 공급부문의 요인도 무시할 수는 없다. 원유, 구리 등 국제 원자재 가격은 안정세를 보이는데다가 농산물 가격도 하락세를 보인 덕분이다. 원화가치가 높아진 탓도 있다. 실제로 원유가격은 여러 지정학적인 불안요인이 발생하였으나 지난해와 비슷한 100달러 내외(두바이유 기준)를 유지하고 있으며, 원/달러 환율은 2012년 이후 하락세였다. 학교 급식비처럼 소비자 물가에서 제외된 항목의 영향도 있었다. 다만 공급부문에서 우호적인 환경이 조성되어 물가상승률이 낮아지는 상황에 대한 대처가 다소 미온적이었다는 점은 지적할 수 있다. 

중립적 명목금리 수준 2% 후반으로 추산 

소비자 물가상승률 이외에 통화정책 기조를 판단할 수 있는 다른 방법은 테일러 준칙(Taylor Rule)을 이용하는 것이다. 테일러 준칙은 중앙은행이 중립적 명목금리 수준을 중심으로 GDP갭과 실제 물가상승률과 목표물가 상승률의 차이를 감안해서 정책금리를 결정해야 한다는 것이다. GDP갭과 물가상승률, 목표 물가상승률 등 공식적으로 발표되는 수치를 이용할 수 있으므로 관건은 중립금리 수준을 구하는 것이다. 본 분석에서는 여러 방법으로 GDP갭을 추정할 때 발생할 수 있는 결과의 불확실성을 배제하기 위하여 GDP갭을 직접 추정하기 보다는 통계청에서 발표되는 동행지수 순환변동치를 GDP갭의 대용 변수으로 사용하였다. 

중립금리를 구하기 가장 손쉬운 방법은 일정 기간 중의 정책금리의 평균을 이용하는 것이다. 경기확장국면이나 침체국면을 시점으로 잡는 것은 왜곡의 가능성이 있으므로 2014년 6월 현재 시점과 동일한 경기 수준을 기록한 시점(2001년 이후)을 기준으로 산출하였다. 그리고 각 시점은 경기 정점과 저점을 모두 포함하도록 설정하였다. 

그리고 순환변동치를 기준으로 2001년 4분기~2014년 2분기, 2004년 3분기~2014년 2분기, 2008년 4분기~2014년 2분기, 2010년 4분기~2014년 2분기로 각각 나누어 중립금리 수준을 산출하였다. 순서대로 각각의 정책금리 수준은 3.45%, 3.3%, 2.61%, 2.85%로 도출되었으며, 물가상승률의 평균은 2.88%, 2.80%, 2.61%, 2.4%였다. 그러므로 실질정책금리 수준은 0.57%, 0.5%, 0%, 0.45%이다. 2008년 4분기~2014년 2분기를 제외하면, 중립적 금리 수준은 2.85~3.45%, 실질기준으로는 0.45~0.57%로 볼 수 있다. 

이 수치는 지난 2010년 LG경제연구원과 IMF가 각각 제시한 3%후반의 명목금리 수준에 비해 0.5~1%p 정도 낮아진 것이다. 이는 2008년 금융위기 이후 전 세계적인 수요감퇴에 따라 성장률과 물가상승률이 하락하였기 때문으로 보인다.(LG Business Insight 1099호, “경기 중립적 정책금리 수준”, 2010년 6월 30일자 참조) 

최근의 통화정책 기조 다소 긴축적일 가능성 높아 

네 기간 중에서 2001년 4분기 이후와 가장 최근인 2010년 4분기 이후의 명목정책금리를 테일러 준칙에 적용하여 통화정책의 기조를 분석하였다. <그림 8>에 따르면 경기중립적 명목정책금리가 3.45%인 경우 2008년 4분기 이후부터 2012년 3분기까지는 통화정책이 테일러 준칙이 제시하는 것보다 낮게 유지된 반면, 이후 기간의 경우에는 적정 수준 범위에 있는 것으로 보인다. 그렇지만 가장 최근인 2010년 4분기 이후의 수치인 2.85%의 경기중립적 금리를 적용하는 경우 2012년 2분기 이후 정책금리 수준은 테일러 준칙이 제시하는 범위보다 높으며, 2014년 2분기의 경우 상단에 위치한 것으로 분석된다. 

앞서 중립금리 수준은 성장률에 연동된다는 점을 지적하였다. 향후 우리경제의 잠재성장률이 전 세계적인 수요부진과 노동투입의 감소, 자본수익률의 하락 등으로 2004~2007년보다 높아지지 않을 것이다. 물가상승률도 당분간은 수요부진뿐만 아니라 공급 요인으로 물가목표의 상단보다는 하단에 머무를 가능성이 높으며 장기물가 상승률도 하락할 가능성도 고려해야 한다. 이를 반영하여 금융시장에서도 향후 소비자물가상승률은 이전 시기보다 1%p 이상 낮을 것으로 예상하고 있다(<그림 9> 참조). 이러한 점을 감안한다면 최근의 경제지표로 구한 중립금리가 통화정책의 기조를 분석하는데 보다 적합할 것이다. 

2013년 5월 이후 한국은행의 기준금리(정책금리)는 장기간 동결되었다. 그리고 전임과 신임 한국은행 총재의 발언 등을 감안할 때 정책금리 수준이 어느 정도 완화적이라는 판단에 근거한 것으로 보인다. 그렇지만 분석결과 2012년 이후의 통화정책 기조는 완화보다는 긴축이나 중립적인 수준으로 판단하는 것이 적절해 보인다. 게다가 한국은행의 분석(2014년 7월 한국은행 인플레이션 보고서)처럼 성장률이 잠재수준에 미치지 못해 GDP갭이 있다면 현재의 통화정책 기조는 긴축으로 분석할 수 있다. 
  

3. 재정 및 통화정책의 조합분석 
  

재정 및 통화정책은 거시정책의 주요한 두 축이다. 거시경제정책의 기조를 분석하기 위해서는 재정과 통화정책을 동시에 고려해야 한다. 그렇다고 반드시 두 정책이 같은 기조를 유지할 필요는 없다. 재정정책은 통화정책에 비해서 효과가 빠르고, 특정한 분야에 지출을 집중함으로써 효과를 극대화할 수 있다. 반면 통화정책의 파급은 경제 전체를 아우르며 금융시장, 은행 등 금융시스템을 거쳐 이루어지기 때문에 정책시차가 길고 파급경로도 불확실하다. 또한 재정정책의 경우 적자가 지속되어 국가부채가 누적되는 경우 세대간 부의 이전 문제가 불거질 가능성도 있다. 

그러므로 두 정책은 같은 기조일 수도 있고 서로 상반되는 경우도 있다. 재정적자가 누적되면서 국가부채가 불거졌던 1990년대 미국의 사례가 대표적이다. 클린턴 정부는 재정적자를 줄이고자 세율 인상과 지출축소 정책, 즉 긴축재정을 실시하였다. 반면 미국의 중앙은행인 FRB는 정책금리를 낮춤으로써 재정긴축으로 발생할 수 있는 경기후퇴를 방지하였다. 우리나라의 경우 2008년 금융위기를 맞이하여 재정 지출을 확대하면서 동시에 정책금리를 낮추는 정책을 실시한 바 있다. 

앞서 분석한 재정 및 통화정책 기조를 이용하여 2001년 이후의 정책조합을 연 단위로 분석하였다(<그림 10> 왼쪽 참조). 우선 2001~2003년의 경우 재정은 긴축, 통화는 중립수준을 유지하였다. 이 기간 중 재정기조는 2001~14년의 재정기조를 감안할 때 긴축적이었고, 통화기조는 테일러 준칙이 제시하는 수준이었다. 그리고 2004년~2007년의 경우 재정과 통화 모두 긴축으로 분류될 수 있다. 이 기간은 성장률도 다른 시기에 비해 높았으며 소비자 물가상승률도 상승하는 시기였으므로 긴축기조가 타당하다고 보여진다. 

금융위기 기간인 2008~2010년 중의 정책기조는 재정과 통화정책 측면 모두 완화 혹은 확장기조를 보여 금융위기에 따른 경기급락에 적절하게 대처한 것으로 평가할 수 있다. 반면 2011년의 경우 재정은 긴축으로 돌아선 반면 통화정책은 완화적인 것으로 분석되어 금융위기 기간 중 증가한 국가채무의 부담을 통화정책 측면에서 보완한 것으로 볼 수 있다. 그렇지만 2012년의 경우 재정과 통화측면에서 긴축 혹은 중립적인 기조를 보이는 것으로 분석된다. 2012년 경제성장률이 2.3%에 그쳤다는 점을 감안하면 정책조합에서 문제점을 드러낸 것으로 볼 여지가 크다. 

2013~2014년의 경우 재정측면은 확장기조를 유지하는 반면 명목금리가 하락하였을 경우를 상정하면 통화측면에서는 다소의 긴축적인 기조인 것을 확인할 수 있다(<그림 10> 오른쪽 참조). 이는 2013년 중 중국, 인도 등 신흥국 경제의 감속과 유럽경제의 부진 등 해외부문에서의 돌발악재, 4월의 세월호 사건 등으로 성장률과 물가가 예상보다 낮았기 때문으로 보인다. 
  

4. 재정·통화정책, 경기 대응 확대할 여지 
  

2001년 이후 우리나라의 재정 및 통화정책의 조합을 분석한 결과 재정정책은 금융위기 이후 2012년을 전후한 기간을 제외하고 균형재정을 지향하는 틀 내에서는 적절하게 이루어진 것으로 분석된다. 다만 2014년의 재정기조는 통합재정 수지를 기준으로 지난해에 비해 완화기조가 다소 약해졌고, 새 경제팀의 경제상황 인식과도 다소 거리가 있다. 물론 최근 발표된 41조원의 경제대책을 감안할 필요는 있으나 실질적인 효과는 아직 미지수이다. 

그간 정부의 중기재정 정책은 균형재정 달성을 중요한 정책목표로 제시하고 있다. 또한 2008년 이후 선진국의 국가부채 문제가 불거지면서 균형재정 달성이 주요한 관심사였던 것도 사실이다. 그렇지만 현재 우리의 국가부채 중 상당 부분은 공적연금에 의한 우발부채로 실질 부채수준은 30% 내외에 그치고 있다. 공적연금에 의한 부채는 장기적으로 해결해야 하는 문제이지만 재정 수입과 지출에 의한 단기적인 경기안정화도 못지 않은 중요한 정책목표이다. 균형재정 달성 시점을 다소 늦추고 국가부채 중 가장 큰 부분을 차지하는 공적연금 문제의 해결을 병행한다면 재정의 경기대응 능력을 한층 높일 수 있을 것이다. 

최근의 통화정책 기조를 분석하면 3% 중후반의 금리를 중립적인 수준으로 가정하는 것으로 보인다. 2001년부터 현재까지 우리경제의 장기평균 물가상승률은 3%로 한국은행의 물가목표 수준에 부합하였다. 그렇지만 최근의 낮은 소비자 물가상승률을 감안할 때 장기물가 상승률이 성장률과 동시에 하락했을 가능성이 있다. 본 분석에 의하면 중립적인 금리가 2%대 후반으로 낮아졌을 가능성이 크고 이 경우 현재의 정책금리는 긴축적인 수준에 근접했을 가능성이 높아 금리 인하를 고려할 필요가 있어 보인다.  <끝>