◎글로벌 디플레이션 리스크 커지고 있다

LG경제연구원 ' 글로벌 디플레이션 리스크 커지고 있다'

세계적으로 디스인플레이션 현상이 나타나고 있다. 선진국들 대다수가 물가상승률이 매우 낮은 상황이면서, 추세적으로 상승률이 둔화되는 모습이다. 개도국들은 선진국보다는 덜 하지만 과거대비 저물가국의 비중이 높아지고 있다. 그 동안 각국의 목표범위에 잘 안착되어 있던 물가 움직임이 지속적으로 이탈하면서 디플레이션에 빠져드는 것은 아닌지 주목 받고 있는 것이다. 

세계적인 디스인플레이션 상황이 발생한데는 먼저 원자재가격의 약세를 들 수 있다. 최근 급락한 유가뿐 아니라 농축산물, 산업용 원재료 등 대부분이 글로벌 금융위기 이후 약세를 보이고 있다. 원자재 소비비중이 높았던 제조업이나 중국 등 거대개도국의 성장 둔화가 주요 요인인 것으로 보인다. 원자재가격이 글로벌 물가 약세의 표면적인 이유라면 그 기저에는 성장세 저하가 동인으로 작용하고 있다. 많은 국가들이 글로벌 금융위기 이후 성장세를 잠재 성장수준으로 회복시키지 못하면서 성장과 디스인플레이션이 뚜렷한 상관관계를 보이고 있다. 마지막으로 통화정책의 유효성이 낮아지고, 경제주체들의 인플레이션 기대가 하락하고 있는 점도 세계적 저물가에 영향을 주고 있다. 특히 유로존 국가들의 경우 저성장, 저물가가 고착되고 통화정책에 대한 신뢰도가 저하되면서 인플레이션 기대가 추세적으로 하락하는 모습이다. 

이러한 상황들을 국내에 대입해 보면, 우리도 결코 세계적 저물가 상황에서 자유롭지 않다. 제조업 비중이 높고, 우리경제의 개방도가 높기 때문에 국내 물가도 세계물가 변동과 밀접한 관계를 가진다. 다른 국가들에 비해 우리나라 물가가 국제원자재가격 하락에 민감하게 반응하는 모습이다. 더욱이 장기성장세 하락과 인플레이션 기대심리 저하 현상이 함께 나타나고 있어 통화정책의 효과가 예상보다 크지 않을 수 있다. 금리 인하 등 보다 적극적인 정책대응이 필요한 이유이다. 
  

< 목 차 > 

1. 글로벌 현상이 되고 있는 저물가
2. 저물가의 원인
3. 한국의 디스인플레이션 현상 
  

1. 글로벌 현상이 되고 있는 저물가 
  

세계물가 상승률, 글로벌 위기 이후 가장 낮은 수준 

물가상승률이 지속적으로 낮아지는 디스인플레이션이 심화되고 있다. 2011년 구제역, 이상한파 등으로 4%대를 넘어섰던 소비자물가 상승률은 2012년 이후에는 한국은행의 물가목표범위 하단(2.5%)보다 낮아지는 현상이 계속되고 있다. 

이러한 현상은 비단 우리나라만의 상황이 아니다. 많은 국가들이 우리와 비슷한 디스인플레이션 현상을 겪고 있다. 물론 물가상승률이 낮아지는 것을 경제에 나쁘다고만 할 수 없다. 예를 들어 만성적으로 높은 물가상승을 경험한 국가라면 상승률이 낮아지는 현상은 물가안정을 의미하기 때문에 경제에 긍정적이다. 물가목표범위보다 높던 상승률이 낮아지고 있는 것이라면 물가변동이 목표에 안착되는 현상으로 이해할 수 있다. 그러나 최근 물가 추이는 목표에서 지속적으로 낮아지면서, 안착되어 있던 물가의 움직임이 디플레이션 방향으로 선회했을 가능성을 우려하고 있는 것이다. 

미국의 소비자물가 상승률도 2012년 이후 물가목표인 2%를 계속 하회하는 현상이 나타났고 지난해 말 0.8%까지 낮아져 있다. 유로존 국가들은 더욱 심각한 상황이다. 물가가 하락하는 디플레이션 국가 수가 늘어나고 있으며 유로존 전체 물가상승률도 지난해 0%대 상승률을 보이더니 12월 -0.2%를 기록하였다. 비단 선진국만의 현상은 아니다. 중국도 물가 상승률이 지속적으로 낮아지면서 1%대 중반을 보이고 있으며, 헝가리 등 동유럽 국가들은 이미 디플레이션 상황에 처해져 있다. 

76개국의 물가상승률을 가지고 글로벌 물가상승률을 추정해 보면 세계물가도 2012년 이후 상승률이 둔화됨을 확인할 수 있다(추정 방법은 Box 기사 참조). 2008년 글로벌 금융위기 이후 유가급락으로 기저효과가 컸었던 2009년을 제외하면 2000년대 들어 가장 낮은 수준이다. 2000년대 초반 장기간 물가상승률 둔화로 세계적 디플레이션 우려가 나타났을 때보다는 하락 폭이 훨씬 가파른 상황이다. 

선진국 대다수가 저물가 상황 

현재 물가상승률이 1%보다 낮으면서 디스인플레이션 상황이거나 디플레이션에 빠진 국가들을 찾아보면, 작년말 기준 선진국 33개국 중 82%(27개국)가 이 범주에 속하는 것으로 나타난다(<그림 2> 참조). 이러한 현상은 유례가 없었으며, 그만큼 선진국들이 우려되는 저물가 상황에 직면해 있음을 의미한다. 글로벌 금융위기 이후 유가가 급락하면서 비중이 78%까지 상승하였지만 일시적인 현상에 그친 바 있다. 2000년대 초반에도 그 비중은 40%에도 못 미치는 수준이었다. 

개도국들에서도 동일한 현상이 나타나고 있다. 작년말 기준으로 68개국 중 27.9%인 19개국이 저물가와 디스인플레이션을 겪고 있는 것으로 나타났다. 물가상승률 수치를 확인할 수 있는 개도국수가 적었다는 점에서 과거 비중은 다소 과대계상되어 있다. 이를 고려하면 개도국도 글로벌 위기 이후로 비중이 빠르게 늘어나고 있다고 할 수 있다. 

무엇보다도 우려되는 점은 글로벌 금융위기 이후 주요 선진국들의 성장세가 저하된 상황에서 저물가 현상이 장기화되고 있다는 것이다. 특히 유로존에서 이러한 현상이 뚜렷이 나타난다. IMF에서는 저성장과 저물가가 고착되어있다는 점을 강조하기 위해 유로존의 디스인플레이션 현상을 ‘로플레이션(lowflation)’이라고 명명한 바 있다. 선진국들에 이미 만연해 있는 세계적인 저물가 현상의 원인을 정리해 보고, 우리가 처할 상황을 진단해 본다. 
  

2. 저물가의 원인 
  

글로벌 금융위기 이후 원자재 가격 약세가 세계적 저물가 현상의 원인 

원자재 가격의 변동은 전세계에 공통적으로 영향을 미칠 것이기 때문에 최근과 같은 저물가 동조현상의 주요 요인으로 지목할 수 있다. 국제원자재 가격의 각국 물가상승률에 대한 영향을 살펴보기 위해 세계물가 상승률과 원자재 가격간의 상관계수를 구하였다. 

2000년대 들어 국제유가와 농산물가격이 세계물가 변동에 가장 크게 영향을 준 것으로 나타난다(<그림 3> 참조). 세계물가 상승률과 에너지 상품, 농산물 가격과의 상관계수는 각각 0.50, 0.51이었다(<표 1> 참조). 반면 산업 원자재인 금속 가격이나 산업용 농작물 가격과 세계물가간의 상관계수는 -0.03, 0.08로 크게 낮았다. 

주목할만한 점은 글로벌 금융위기 이후의 세계물가와 원자재 가격간의 상관관계가 더욱 높아졌다는 점이다. 에너지 상품, 농산물 가격의 상관계수가 각각 0.80, 0.57로 높아졌을 뿐 아니라, 산업 원재료인 금속, 농작물과의 상관계수도 0.43, 0.34로 높아졌다. 이는 원자재에 대한 소비 비중이 큰 산업이나 지역의 성장 둔화가 글로벌 디스인플레이션에 영향을 미쳤음을 유추해 볼 수 있다. 산업적으로는 과잉공급에 따른 제조업 성장 부진, 지역적으로는 중국 등 거대개도국의 감속 성장 등이 그것이다. 

더욱이 최근 급락한 국제유가는 당분간 낮은 수준에서 머무를 가능성이 큰 것으로 보인다. 석유수요 부진이 장기화되고 있으며, 공급 요인도 셰일 오일 등 기술 발전이 원인으로 작용하고 있기 때문이다. 

성장과 물가간의 상관관계가 다시 뚜렷해져 

원자재가격 변동이 세계적 디스인플레이션 현상의 표면적인 원인이라면 기저에 있는 동인은 각국의 성장세 저하이다. 글로벌 금융위기 이후 많은 국가들이 극심한 경기침체 후, 미약한 성장 속도를 보이면서 과거 성장추세로 복귀하지 못하고 있다. 이로 인해 수요 대비 초과공급 상황이 이어지면서 수요부문에서의 물가상승압력이 사라져 있는 것이다. 

이를 증명하듯 성장과 물가의 관계가 과거보다 뚜렷해져 있음을 확인할 수 있다. 선진국을 대상으로 경제의 실제 성장이 잠재 수준에서 얼마나 벗어나 있는지를 보여주는 산출갭과 물가상승률 변화간의 관계를 그려보았다(<그림 4> 참조). 

분포도에 따르면 글로벌 금융위기 이전인 2005~2007년은 선진국들의 성장세가 잠재성장 수준보다 높아 수요측 물가 압력으로 물가상승률이 높아져가는 시기였으나, 물가상승률 변화와 산출갭 간의 관계는 뚜렷하지 않다. 이는 위기 이전에는 물가상승률이 목표범위에 잘 안착되어 있었기 때문인 것으로 해석할 수 있다. 당시 선진국들의 통화정책은 일반적으로 성장 보다는 물가변동에 더욱 민감하게 대응을 하면서 성장과 물가의 관계가 과거보다는 완만해졌기 때문이다. 

반면 글로벌 금융위기 직후인 2009~2011년에는 대부분 선진국들의 성장세가 저하되면서 산출갭이 마이너스를 보였으나 물가상승률은 단기간에 오름세로 전환되었다. 이를 두고 ‘사라진 디스인플레이션(missing disinflation)’이라고 칭하기도 한다. 각국의 통화당국들이 정책금리를 인하하였거나 비전통적인 수단인 양적완화(QE: Quantitative Easing)까지 도입하는 등 과감하게 경기침체에 대처하였기 때문으로 보인다. 

그러나 성장세 저하가 장기화되면서 2012~2014년 기간에는 물가와 성장의 정(+)의 관계가 뚜렷해지는 모습이 나타났다. 최근 2~3년간 선진국에서 나타나는 저물가 공조현상은 성장세 저하와 매우 밀접한 관계가 있음을 여실히 보여주고 있는 것이다. 

저물가에 대한 기대형성도 한 몫 

디스인플레이션 현상의 원인은 통화정책의 한계와 경제주체들의 저물가에 대한 기대 형성에서도 찾을 수 있다. 글로벌 금융위기 이전에는 통화당국에 대한 높은 신뢰를 바탕으로 경제주체들은 물가목표범위에 물가상승률이 안착될 것이라는 기대를 갖고 있었다. 이러한 기대가 글로벌 금융위기 기간 디스인플레이션을 일시적인 현상에 머물게 한 요인으로 지목 받기도 한다. 

그렇지만 최근 들어서는 경제주체들의 인플레이션 기대심리도 바뀌고 있는 것으로 짐작된다. 주요 선진국들은 저성장, 저물가 국면에서 오랜 기간 탈출하지 못하면서 통화정책이 효율적으로 기능하지 못하는 유동성 함정에 빠진 듯하다. 이에 따라 인플레이션 기대마저 물가목표범위에서 이탈하고 있는 것이다. 사람들의 기대는 단기간에 변한다기 보다는 장기간에 걸쳐 천천히 바뀌게 된다. 만약 우려한대로 디플레이션에 대한 기대가 형성된다면 통화정책의 유효성은 크게 힘을 잃을 것이고 저물가 상황에서 더욱 벗어나지 못하게 될 것이다. 

채권시장에서의 인플레이션 기대(Breakeven Inflation, BEI = 물가연동국채 수익률 - 명목국채 수익률)를 보면, 미국의 경우 5년물 국채에 반영되어 있는 장기 인플레이션 기대는 물가목표에 잘 안착되어있는 추이를 보이다가 지난해 하반기 이후 유가급락으로 하락하면서 1%대 초반까지 낮아졌다(<그림 5> 참조). 일본의 경우 아베노믹스에 따른 기대로 다른 선진국들과 달리 수년간 인플레이션 기대가 빠르게 높아졌으나, 지난해 이후 성장우려 속에 기대심리가 다시 하락하고 있다. 일본의 장기 인플레이션 기대(3년물 국채)는 2% 아래로 떨어진 상황이다. 

유럽국가들의 경우에는 유가급락 이전부터 추세적으로 낮아지고 있는 특징을 보인다. 독일, 프랑스, 이태리 등 유로존 국가들의 장기 인플레이션 기대(5년물 국채)는 추세적으로 낮아지고 있으며, 독일의 경우에는 올해 들어 마이너스 수치를 보이고 있다. 최근 ECB의 국채매입 등 추가적인 양적완화정책으로 인플레이션 기대가 다시 오르고는 있지만, 저성장과 저물가의 고착, 통화정책에 대한 신뢰도 하락 등으로 인플레이션 기대심리의 추세적인 하락을 반전시킬 수 있을지는 아직 미지수이다. 

워싱턴 대학의 윌리엄슨 교수는 통화당국의 양적완화 정책이 장기화된 것이 오히려 디스인플레이션을 유도하고 있다고 주장한 바 있다. 중앙은행의 양적완화정책이 장기화된다는 것은 통화정책만으로는 인플레이션을 이끌기 어렵다는 것을 나타내기 때문에 경제주체들의 기대에 부정적으로 작용할 가능성이 있다는 것이다. 이러한 주장은 특히 유로존 국가들의 저물가 상황에 잘 적용될 수 있는 것으로 보인다. 그동안 의사결정 등에 있어 비효율적인 모습을 반복하면서 ECB의 통화정책에 대한 신뢰도가 크게 저하되었다. 그에 따라 수차례의 양적완화정책에도 불구하고 인플레이션 기대심리는 추세적으로 낮아졌다고 볼 수 있다. 
  

3. 한국의 디스인플레이션 현상 
  

우리나라도 성장세 저하, 인플레 기대심리 하락 뚜렷 

글로벌 디스인플레이션 현상에는 저유가, 저성장, 기대심리 하락이라는 세가지 요소가 작용하고 있는 것으로 보인다. 이러한 원인들은 우리 경제도 마찬가지여서 한국 역시 디플레이션 우려에서 결코 자유롭지 않아 보인다. 

우선 앞에서 추정해본 세계물가 상승률과 국내 소비자물가 상승률과의 상관계수는 0.67로 전체 76개국 중 25위로 높은 편이다(<표 2> 참조). 특히 국내경기 침체기에 원화절하로 물가상승률이 높았던 시기나, 구제역 등 국내 농축산물가격이 폭등했었던 시기를 제외하면 국내물가와 글로벌 물가는 거의 유사한 움직임을 보였다(<그림 1> 참조). 물가상승률의 하락폭도 세계물가에 비해 큰 편이다. 지난해 말 국내 소비자물가 상승률은 2011년 대비 약 3.2%p 하락하였다. 국내경제가 제조업 비중이 높고 개방도도 높은 국가군에 속하기 때문인 것으로 보인다. 국제원자재가격 하락 등 외부적 요인에 상대적으로 민감하게 반응해온 점을 고려하면 최근의 유가 급락 등에 의한 국내 소비자물가 변동폭도 클 것으로 예상해 볼 수 있다. 

다른 두 요인인 성장세 하락과 인플레이션 기대심리 저하 현상도 국내경제에서 나타나고 있다. 우리경제의 성장세는 추세적으로 낮아지고 있는 상황이다. 2000년대 4%대 중반으로 예상되고 있던 잠재성장률은 최근에는 3%대 중후반으로 낮아져 있다. 더욱이 최근 3년 평균 성장률은 2.8%(전기비 연율 기준)로 3% 성장에도 못 미친다. 산출갭을 추정해보아도 당분간은 마이너스를 지속할 것으로 전망된다. 

저물가 상황이 장기화되면서 시장에서의 인플레이션 기대심리도 추세적으로 낮아지고 있다. 10년물 국채에 반영되어 있는 채권시장 참여자들의 장기 인플레이션 기대는 이미 0.8%로 낮아져 있으며, 하락 속도 역시 매우 빠른 편이다(<그림 6> 참조). 작년 두 차례의 정책금리 인하에도 불구하고 인플레이션 기대심리는 반등하지 못하는 모습이다. 

저물가의 장기화에 대한 대책 필요 

세계적인 디스인플레이션 현상이 수년간 이어지면서 각국 통화당국들의 인플레이션에 대한 태도 역시 최근 몇 년 사이에 크게 바뀌고 있다. 항상 높은 물가상승률을 우려해오던 각국의 중앙은행들은 이제는 디플레이션에 빠질까 바 전전긍긍 하고 있다. 유럽과 일본의 중앙은행들은 양적완화 정책의 강도를 높이는 모습이다. 미국은 다른 선진국 대비 양호한 모습이나, 최근 물가상승률과 인플레이션 기대 지표가 하락함에 따라 다시 금리 인상에 대한 속도 조절이 필요하다는 것이 중론이다. 

국내경제는 3% 내외의 성장을 이어가는 등 다른 선진국들에 비해서는 분명 양호하다. 또한 국제유가 하락 등 원자재가격 변동이 국내물가 상승률 둔화의 주요 요인으로 작용하고 있다. 그렇지만 최근의 디스인플레이션 상황을 결코 경시해서는 안될 것이다. 장기 성장세는 저하되고 있으며, 올해도 뚜렷한 경기반등이 나타나기 어려울 것으로 예상된다. 오랜기간 저물가로 인플레이션 기대도 추세적으로 낮아지는 모습이다. 과거 일본경제는 부동산 거품 붕괴 후 수년간 저성장, 저물가가 이어진 후 금융부실에 따른 연쇄파산 등 추가적인 경제충격으로 디플레이션이 시작되었다. 거품 붕괴만으로 디플레이션 상황에 빠지지 않은 것은 당시 일본 경제주체들의 인플레이션 기대심리가 남아있었기 때문이다. 그렇지만 최근 우리 경제는 인플레이션 기대 저하가 뚜렷이 관찰된다. 이는 통화정책의 유효성이 상실되는 시기가 더욱 앞당겨질 수 있음을 의미한다. 아직 유효한 정책수단이 남아 있을 때 금리인하 등 보다 적극적인 통화정책 대응이 필요할 것으로 판단된다.  <끝>