◎경착륙 논란 중국경제, 정책 운신 여지 충분

LG경제연구원 '경착륙 논란 중국경제, 정책 운신 여지 충분'

올 3분기 중국 경제는 성장이 다소 둔화되었으나, 소비가 견조한 증가세를 보이고, 핵심부문의 투자가 선전하는 등 내용은 긍정적이었다. 최근 경착륙 논쟁이 일고 있으나, 전반적 상황이 그 정도로 심각하진 않고 중국 정부의 대응 여력이 충분하기 때문에 단기 경착륙 가능성은 매우 낮다. 
  
3분기 경제지표의 명과 암 

중국 경제의 올해 3분기 성적은 ‘글로벌경제의 구원투수’가 되어달라는 국제사회의 기대에 미치지 못했다. 경제성장률이 9.1%로, 발표일 직전까지 줄곧 하향조정돼온 시장 예상치보다 다소 낮았다. 작년 2분기 이래 6개 분기 연속 하향세이다. 잇따른 사고 여파로 철도 건설 등 인프라투자가 타격을 입어 고정자산투자 증가세가 둔화된 게 주된 원인이었다. 선진국 경기 부진과 위안화 강세의 영향으로 수출이 크게 늘지 못하면서 무역수지가 전년동기대비 3% 가량 감소한 것도 성장 둔화 폭을 키웠다(<그림 1> 참조). 

소비자물가 상승률은 우려대로 6%대에 머물렀다. 통화공급에 대한 신중한 관리가 지속되어 왔으나, 돼지고기 가격이 전년동월대비 40~50%대의 상승세를 멈추지 않은 것이 문제였다. 이에 따라 중국 정부의 향후 정책운영은 여전히 물가 제약을 벗어나기 힘들게 됐다. 물가 상승세가 5%대로 누그러졌다면, 실물경기의 추가둔화를 우려하고 있는 중국 정부가 지난 1년여 간 지속된 통화긴축 스탠스를 어느 정도 완화하는 선택을 할 수도 있는 상황이었다. 

3분기 지표에서는 긍정적인 흐름도 몇 가지 읽혀진다. 

첫째, 가계소비가 느리지만 꾸준한 증가세를 보였다. 특히 전체 가계소비의 60%를 차지하는 도시가계의 실질소득 및 실질소비지출이 연초 이후 누적치 기준으로 3분기에 각각 7.8%와 6.7% 증가하여 2분기의 7.6%와 5.9%보다 증가 속도가 빨라졌다. 농촌가계의 실질현금수입도 3분기에 13.6% 증가하여 2분기의 13.7%와 비슷한 증가세를 나타냈다. 올해와 내년 중국의 민간소비는 홀로서기의 시험대에 올라 있다고 볼 수 있다. 금융위기 직후 시행된 가전하향, 이구환신 등 소비부양책이 만료시한이 하나 둘 다가오고 있기 때문이다. 인위적 부양책의 약발이 약해지는 상황에서 소비 증가에 가속이 붙고 있는 것은 ‘투자 주도 경제’에서 ‘소비 위주 경제’로의 구조전환이 착실하게 성과를 거둬가고 있음을 시사한다. 

둘째, 투자는 전반적으로 상승세가 무뎌졌지만, 비중과 파급력이 큰 제조업 투자와 부동산 투자는 선방하고 있다. 기계 및 장비 업종 고정자산투자가 여전히 30~50%대의 높은 성장세를 보였고, 부동산투자도 상품방(민간 건설업체가 지어 판매하는 주택) 투자 감소를 사회보장방(사회보장 차원에서 정부가 지원하여 지어지는 주택) 투자 증가가 상쇄하면서 비교적 높은 증가세(+34.5%)를 이어갔다. 

셋째, 수출 다변화 흐름이 지속되고 있어 선진국 경제위기에 대한 내성이 커지고 있다. 9월에 유럽에 대한 수출 증가율은 한 자리수대로 떨어졌지만, 미국에 대한 수출은 5월 이후의 회복 추세를 이어갔다. 아시아 신흥시장 국가들로의 수출은 전년대비 20~30%의 양호한 성장세를 보여 선진국 수출경기 둔화에 방패막이로 기대를 모으고 있다. 전체 수출에서 G3(미국, 유로권, 일본) 국가에 대한 수출 비중이 작년 3분기 46%에서 올해 3분기 44.5%로 줄어들었다. 
  
중국 경제 경착륙론(論)의 논리 

3분기 경제지표 발표를 전후하여 중국 경제 경착륙 논란이 뜨겁게 진행되었다. 1997년 동아시아 금융위기 직전 이래 지금까지 잊힐만 하면 제기되곤 하는 단골 핫이슈이지만, 최근 논란은 미국과 유럽 경제가 휘청거리고 있는 탓에 더욱 많은 관심을 끌었다. 경착륙론자들이 지목하는 중국 경제 경착륙 요인은 부동산 버블 붕괴, 지방정부 파산, 수출 급랭, 정치사회적 불안 등이다. 강조점의 차이는 있지만, 이들의 우려는 대략 <그림 2>와 같이 나타낼 수 있다. 

‘09년 10월 이후 중국 정부의 정책 포커스는 ‘안정적이고 비교적 빠른 성장’에 맞춰졌으나, 2010년 여름 소비자물가 상승률 3% 돌파를 계기로 ‘물가안정’으로 바뀐다. 과도하게 풀린 유동성을 흡수하여 인플레이션을 억제하는 대신 재정을 적정수준으로 운용하여 경제성장률을 ‘8% 안팎’(2011년 경제성장률 목표)에서 방어하자는 정책 조합이 선택되었다. 

그 결과 통화긴축에 따라 중소기업들을 중심으로 자금난이 확산되었다. 한편으론 자금 초과수요, 다른 한편으로 물가급등에 따른 마이너스 실질금리 상황에서 다량의 시중자금이 ‘그림자 금융’으로 불리는 비제도권 금융을 통해 고율의 사채놀이나 부동산 투기의 재원으로 흘러들어갔다. 현재 부동산 시장은 강력한 투기억제책이 먹혀들면서 점차 조정국면으로 들어가고 있다. 부동산 버블이 붕괴되면 부동산에 투자한 기업과 가계가 파산하면서 은행 부실화를 초래할 것이다. 지방정부 투자재원의 상당부분이 토지사용권 양도 수입에서 나오기 때문에 부동산 버블 붕괴는 지방정부의 파산을 초래하고, 이에 따라 전체 프로젝트의 90% 이상이 지방정부에 의해 주도되는 투자가 급감하게 될 것이다. 부동산시장 붕괴는 다른 한편 가계 파산과 부(富)효과의 소멸을 통해 소비지출 둔화를 가져올 것이다. 게다가 선진국 경기침체에 따라 수출기업들과 전·후방 관련기업들이 타격을 입으면 은행 부실은 더욱 커질 것이다. 그러잖아도 개혁개방 30년간 누적된 각종 불평등(계층간, 지역간, 민족간)에 대한 사회저변의 불만이 경기급랭에 따른 실업, 가계 파산 등의 문제와 맞물리면 사회불안이 야기될 가능성도 있다. 이러한 요인들이 복합적으로 작용하여 중국경제의 경착륙과 사회정치적 혼란을 낳을 것이다. 
  
경착륙 요인에 대한 평가와 전망 

이상의 논리에서 경착륙의 핵심요인, 즉 가장 광범위하게 영향을 미치며 위기촉발 가능성이 가장 큰 요인은 부동산 버블 붕괴이다. 아닌게 아니라 중국 부동산시장에서는 최근 심상치 않은 조짐이 나타나고 있다. 상품방 가격이 올봄 글로벌 금융위기 이후 추세를 벗어난 데 이어, 지난 9월에는 마침내 전월대비 기준으로 하락세에 접어든 것으로 추정된다(<그림 3> 참조). 문제는 ‘주택 가격 하락세가 어디까지 갈 것인가’이다. 

집값 등 부동산 가격 하락세는 작년 초부터 집값 안정에 골몰해온 중국 중앙정부로서는 반길 만한 일이다. 하지만 너무 빠른 하락세는 그리 좋은 게 아니다. 지방정부의 재정부실이 악화되고, 건설업체들이 대량도산하는 등 부작용이 크기 때문이다. 그렇다면, 중국 정부가 바라는 주택가격 조정의 수준은 어디까지인가? 중앙정부는 줄곧 “전반적으로는 큰 문제가 없으나, 일부 대도시에서의 투기적인 집값 상승이 문제”라고 강조해왔다. 여기서 대도시와 기타 지역에 대한 목표가 다르다는 점을 짐작할 수 있다. 실제로 올 3월 말 각 지방정부가 중앙정부에 보고한 집값 억제 목표를 살펴보면, 베이징의 경우 ‘안정 속의 일부 하락(稳中有降)’이었고, 충칭(重慶), 창춘(長春) 등 일부 도시들은 ‘PIR(집값소득배율) 6배 안팎’이었으며, 기타 대다수 도시들은 ‘가처분소득 증가율 이내’였다. 이 같은 맥락을 고려하면, 베이징, 상하이, 항저우, 선전 등 일부 대도시 투기지역(PIR 15~20배)에서는 앞으로 일정기간 집값 하락세를 유도하고, 그 밖의 지역(PIR 6~10배, 평균 8배)에서는 집값 상승률을 소비자물가 상승률 또는 가처분소득증가율 이내로 억제하는 것을 목표로 하고 있는 것으로 추정된다(<그림 4> 참조). 이러한 목표 하에 주택시장을 의도한 대로 관리해 나갈 경우 향후 2~3년 뒤 중국 도시들의 PIR은 1선 대도시들은 서울 등 이웃 국가 대도시 수준, 기타 도시들은 6배 안팎이 될 것이다. 

중앙정부가 집값 억제에 ‘올인’ 할 수 없는 것은 또다른 위기 요인으로 지목되는 지방정부의 재정 건전성 문제 때문이다. 지방정부의 수입이 토지 가격 동향에 상당부분 달려 있고, 지가(地價)는 집값에 연동된다. 산하의 융자 플랫폼(‘○○시 도시개발투자공사’라는 이름을 가진 명목 상의 지방 투자사업 주체)을 통해 조달한 은행 융자(전체 부채의 약 80%)를 포함한 지방정부 부채는 2010년 말 현재 10조7,000억 위안으로 중국 국내총생산(GDP)의 27%에 달한다. 한국의 감사원에 해당하는 중국 심계서(审计署)의 조사 결과 전체 지방정부의 40%가 이미 자산대비부채비율이 100%를 초과하고 있다. 대출금리가 6%라면, 매년 재정예산 수입의 27%를 이자로 내야 하는 실정이다. 그런데 지방정부 총 수입 중 1/4~1/3이 토지사용권 경매 수입에서 나온다. 따라서 지방정부 재정 문제만을 생각한다면, 부동산 경기를 띄워 지가를 올리는 것이 상책이다. 집값 안정과 지방정부 재정 건전성이 모순관계에 있는 것은 이런 이유에서다. 

현재 중앙정부는 둘 가운데 집값 안정을 더 중시하고 있다. GDP 대비 지방정부 부채 비율이 외국에 비해 높지 않으며, 부채 만기가 2016년에 집중되어 있어, 지방정부 재정 문제는 그다지 다급하지 않다고 보는 것이다. 1994년 이후 금지해온 지방정부의 직접 채권 발행을 지난 10월 21일 허용한 것은 이러한 인식 하에 사정이 어려운 일부 지방정부들이 자구책을 강구하도록 길을 열어 준 것으로 풀이된다. 

만일 부동산 시장이 겉잡을 수 없는 조정 국면에 들어간다면 어떤 대응책이 준비되어 있을까? 이 경우 중앙정부는 지방정부의 자산과 부채를 동시에 인수해 직접 문제의 지방재정을 챙겨가면서 자산담보부증권(ABS) 발행, 중앙정부 자산을 이용한 부채 상환 등의 방식으로 대응할 수 있다. 최악의 경우 중앙 및 지방정부 보유 자산을 일부 매각하여 부채를 상환할 수 있다. 상장기업 국유주식의 시가총액만도 GDP의 35%에 이르기 때문에 문제해결 여력은 충분한 것으로 판단된다. 물론 이는 큰 틀에서의 제도 변화를 전제 또는 수반하는 것이기 때문에 쉽게 선택할 수 없는 대안이다. 현실적으로는 이런 체제 수준의 위기 국면에 이르기 전에 부동산 경기를 재차 부양하는 것을 선택할 가능성이 높다. 

기업 자금난과 비(非)제도권 금융 창궐, 은행 부실화 등의 문제는 통화긴축이 언제까지 지속될 것인지에 달려 있다. 올 4분기 이후 소비자물가는 기저효과 및 이월효과 약화(이월효과는 9월 2.1%p에서 점차 감소해 12월 제로 수준이 될 것으로 예상), 최근 국제 원자재 가격상승 둔화, 중국 내 농산물 작황 호조 등의 영향으로 8월 이후의 하향세가 이어질 것으로 관측된다. 하지만 글로벌 유동성이 여전히 넘쳐나고 있고 중국 내 임금이 빠르게 상승하고 있는 등 불안요인이 있기 때문에 올해 억제 목표치인 4%에 근접하는 시점까지는 통화긴축 기조를 유지할 것으로 전망된다. 통화긴축에 따른 부작용에 대해서는 강력한 창구지도를 통해 중소기업 대출을 늘리는 방식으로 대응해나갈 것으로 보인다. 

선진국 경기 악화 시 중국 수출 감소는 불가피하다. 하지만 GDP 대비 수출 비중이 감소하고(2006년 35.9%, 2008년 32%, 2010년 25.2%), 선진국 시장에 대한 익스포져가 줄어들고 있는데다, 소비 증가가 수출 감소의 공백을 어느 정도 메우고 있는 점을 볼 때, 이것을 중국 경제 연착륙에 결정적 위협요인으로 보긴 어렵다. 중국 내 산업연관이 심화되어가면서 부가가치 창출효과에 있어 소비와 수출 간 갭이 갈수록 커지고 있다. 소비의 부가가치창출계수는 2000년 88.2%에서 2005년 86.3%으로 떨어졌다. 수출의 부가가치창출계수는 2000년 78.2%에서 2005년 74.6%로 더 크게 감소했다. 수출이 1억 위안 줄어드는 대신 소비가 1억 위안 는다면 중국 내에서 창출되는 부가가치는 1,170만 위안(1억 위안*(86.3%-74.6%)) 증가하게 된다. 
  
‘장기 연착륙’ 관점에서 보는 중국 경제 

현재 중국경제의 경착륙(혹은 위기) 요인으로 거론되는 것들은 대부분 중국 정부가 ‘구조전환기 정책과제’로 설정하고 있는 것들이다. 중국 정부는 이러한 과제들을 해결하는데 장기간의 시간이 필요하다고 본다. 근본적으로는 과거의 제도들(금융제도, 토지소유제도, 사회보장제도)과 급변하는 현실에서 비롯되는 니즈 간의 부정합에서 생겨나는 문제이니만큼 제도 변화를 병행하지 않고는 해결할 수 없으며, 그래서 그 만큼 오랜 시간이 필요하다고 보는 것이다. 중국 정부는 앞으로 상당기간 지금의 정책기조를 유지하고 대내·외 여건 변화를 지켜보면서 국면에 따라 정책수단을 채택, 운용할 것으로 예상된다. 

일반적으로 경제정책은 명쾌한 단일해법이 없는 딜레마 상황에서 결정되고 추진된다. 중국이 현재 직면하고 있는 스태그플레이션 상황에서의 거시정책은 더더욱 그러하다. 상황 변화에 비춰 정책 우선순위를 정하고 이에 따라 정책배합을 선택할 수밖에 없는 것이다(<표 1> 참조). 

예컨대, 경착륙 유발 요인들 가운데 지방정부 재정위기가 가장 다급한 문제가 될 경우 중앙정부는 현재의 정책조합을 버리고 재정정책을 중립으로, 통화정책을 확장적으로 가져가는 정책조합을 채택할 수 있다. 마치 사각의 갇힌 링에서 수비형 복서(boxer)가 복싱경기를 운영하는 것과 같다. 몇 라운드만에 KO를 당할 수도 있지만, 잘 피해다니다가 상대가 힘을 잃을 때 한두 방의 펀치로 상대를 쓰러뜨릴 수도 있다. 

중국 경착륙 논의는 중국 정부, 특히 중앙정부의 경제관리 능력에 대한 신뢰의 문제로 귀착되기 마련이다. 위기요인들이 중국 특유의 사회주의적 시장경제 구조에서 배태되고, 중국 정부가 이미 먼저 파악하고 해결 노력을 기울여온 문제들이기 때문이다. 단기간의 문제해결은 모르겠으나, 오랫동안 문제를 묵혀가면서 그 크기(GDP 대비 비율)를 줄이는 식의 대응에 관한 한 중국 정부는 대단히 탁월하다. 적어도 단기 경착륙의 가능성이 낮다고 보는 것은 상황이 그 정도로 심각하지는 않다는 것 이외에 이러한 중국 정부 특유의 스타일과 장기를 감안해 내리는 판단이다.  <끝>